一、引言（資本資產(chǎn)定價模型的理論源淵）資產(chǎn)定價理論源于馬柯維茨（Harry Markowtitz）的資產(chǎn)組合理論的研究。1952年，馬柯維茨在《金融雜志》上發(fā)表題為《投資組合的選擇》的博士論文是現(xiàn)代金融學的第一個突破，他在該文中確定了最小方差資產(chǎn)組合集合的思想和方法，開創(chuàng)了對投資進行整體管理的先河，奠定了投資理論發(fā)展的基石，這一理論提出標志著現(xiàn)代投資分析理論的誕生。在此后的歲月里，經(jīng)濟學家們一直在利用數(shù)量化方法不斷豐富和完善組合管理的理論和實際投資管理方法，并使之成為投資學的主流理論。到了60年代初期，金融經(jīng)濟學家們開始研究馬柯維茨的模型是如何影響證券估值，這一研究導致了資本資產(chǎn)定價模型（Capital Asset Price Model，簡稱為CAPM）的產(chǎn)生?，F(xiàn)代資本資產(chǎn)定價模型是由夏普（William Sharpe ，1964年）、林特納（Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）根據(jù)馬柯維茨最優(yōu)資產(chǎn)組合選擇的思想分別提出來的，因此資本資產(chǎn)定價模型也稱為SLM模型。由于資本資產(chǎn)定價模型在資產(chǎn)組合管理中具有重要的作用，從其創(chuàng)立的六十年代中期起，就迅速為實業(yè)界所接受并轉(zhuǎn)化為實用，也成了學術界研究的焦點和熱點問題。二、資本資產(chǎn)定價模型理論描述資本資產(chǎn)定價模型是在馬柯維茨均值方差理論基礎上發(fā)展起來的，它繼承了其的假設，如，資本市場是有效的、資產(chǎn)無限可分，投資者可以購買股票的任何部分、投資者根據(jù)均值方差選擇投資組合、投資者是厭惡風險，永不滿足的、存在著無風險資產(chǎn)，投資者可以按無風險利率自由借貸等等。同時又由于馬柯維茨的投資組合理論計算的繁瑣性，導致了其的不實用性，夏普在繼承的同時，為了簡化模型，又增加了新的假設。有，資本市場是完美的，沒有交易成本，信息是免費的并且是立即可得的、所有投資者借貸利率相等、投資期是單期的或者說投資者都有相同的投資期限、投資者有相同的預期，即他們對預期回報率，標準差和證券之間的協(xié)方差具有相同的理解等等。該模型可以表示為：E（R）= Rf+ [E（Rm）－ Rf] ×β其中，E（R）為股票或投資組合的期望收益率，Rf為無風險收益率，投資者能以這個利率進行無風險的借貸，E（Rm）為市場組合的收益率，β是股票或投資組合的系統(tǒng)風險測度。從模型當中，我們可以看出，資產(chǎn)或投資組合的期望收益率取決于三個因素：（1）無風險收益率Rf，一般將一年期國債利率或者銀行三個月定期存款利率作為無風險利率，投資者可以以這個利率進行無風險借貸；（2）風險價格，即[E（Rm）－ Rf]，是風險收益與風險的比值，也是市場組合收益率與無風險利率之差；（3）風險系數(shù)β，是度量資產(chǎn)或投資組合的系統(tǒng)風險大小尺度的指標，是風險資產(chǎn)的收益率與市場組合收益率的協(xié)方差與市場組合收益率的方差之比，故市場組合的風險系數(shù)β等于1。三、資本資產(chǎn)定價模型的意義資本資產(chǎn)定價模型是第一個關于金融資產(chǎn)定價的均衡模型，同時也是第一個可以進行計量檢驗的金融資產(chǎn)定價模型。模型的首要意義是建立了資本風險與收益的關系，明確指明證券的期望收益率就是無風險收益率與風險補償兩者之和，揭示了證券報酬的內(nèi)部結構。資本資產(chǎn)定價模型另一個重要的意義是，它將風險分為非系統(tǒng)風險和系統(tǒng)風險。非系統(tǒng)風險是一種特定公司或行業(yè)所特有的風險，它是可以通過資產(chǎn)多樣化分散的風險。系統(tǒng)風險是指由那些影響整個市場的風險因素引起的，是股票市場本身所固有的風險，是不可以通過分散化消除的風險。資本資產(chǎn)定價模型的作用就是通過投資組合將非系統(tǒng)風險分散掉，只剩下系統(tǒng)風險。并且在模型中引進了β系數(shù)來表征系統(tǒng)風險。四、資本資產(chǎn)定價模型的應用資本資產(chǎn)定價模型之所以一經(jīng)推出就風靡整個實業(yè)界、投資界，不僅僅因為其簡潔的形式，理論的淺顯易懂，更在于其多方面的應用。1、計算資產(chǎn)的預期收益率這是資本資產(chǎn)定價模型最基本的應用，根據(jù)公式即可得到。資本資產(chǎn)定價模型其它的應用，均是通過這基本的應用延展開來的。2、有助于資產(chǎn)分類，進行資源配置我們可以根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型對資產(chǎn)進行分類。資產(chǎn)定價是利用各種風險因子來解釋平均收益率的，因此風險因子不同的資產(chǎn)具有不同的收益，按照因子變量不同范圍劃分的資產(chǎn)類型具有不同的收益特征。我們利用資產(chǎn)定價模型中股票的風險因子β對股票進行分類。當β>1，如β=2時，那么當市場收益率上漲價1%時，這種股票收益率預計平均上漲2%；但是當市場收益率下降1%時，這種股票收益率預計下跌2%，因此，可以認識這種股票比市場組合更具有風險性，所以這類股票被稱為進攻型股票（Aggressive Stock）；當β=1時，那么股票將隨市場組合一起變動，這類股票被稱為中性股票（Neutral Stock）；當β<1，如β=0.5時，那么這類股票的波動性是市場波動的一半，即若市場收益率上漲1%時, 這種股票收益率預計平均上漲0.5%,這類股票能使投資者免于遭受較大的損失，但也使投資者無法有較大的收益，所以這類股票稱為防御型股票（Defensive Stock）。很明顯，不同類別的股票具有不同的收益特征。在此基礎上，就可以根據(jù)投資者的要求或投資者的風險偏好，進行資產(chǎn)組合管理了，從而優(yōu)化資金配置。3、為資產(chǎn)定價，從而指導投資者投資行為資本資產(chǎn)定價模型是基于風險資產(chǎn)的期望收益均衡基礎上的預測模型，根據(jù)它計算出來的預期收益是資產(chǎn)的均衡價格，這一價格與資產(chǎn)的內(nèi)在價值是一致的。但均衡畢竟是相對的，在競爭因素的推動下，市場永遠處在由不均衡到均衡，由均衡到不均衡的轉(zhuǎn)化過程當中。資本資產(chǎn)定價模型假定所有的投資都運用馬柯維茨的投資組合理論在有效集里去尋找投資組合，這時證券的收益與風險的關系可表示為：E（Ri）= Rf+ [E（Rm）－ Rf] ×βi該模型即為風險資產(chǎn)在均衡時的期望收益模型。投資者可根據(jù)市場證券組合收益率的估計值和證券的β估計值，計算出證券在市場均衡狀態(tài)下的期望收益率，然后根據(jù)這個均衡狀態(tài)下的期望收益率計算出均衡的期初價格：均衡的期初價格=E（期末價格+利息）/[E（Ri）+1]將現(xiàn)行的實際市場價格與均衡的期初價格進行比較，若兩者不等，則說明市場價格被誤定，誤定的價格應該有回歸的要求。利用這一點，便可決定投資何種股票。當現(xiàn)實的市場價格低于均衡價格時，說明該證券的價值被低估，應當購買之，相反，若現(xiàn)實的市場價格若高于均衡價格，則應當賣出該證券，而將資金轉(zhuǎn)向其他被低估的證券。4、投資組合績效測定組合管理的業(yè)績評估不同于傳統(tǒng)的業(yè)績評估，它不僅要考慮投資的收益，而且要考慮投資風險。投資者事先可以規(guī)定相當?shù)娘L險與收益，將期末實際的風險與收益關系與之比較，則可得出投資組合的績效，從而評定出投資組合管理者的績效以進行獎懲。當然，這個過程中的風險與收益關系的確定離不開資本資產(chǎn)定價模型的發(fā)展。5、用于對人力資本進行定價資本資產(chǎn)定價模型主要用于分析證券等風險資產(chǎn)的價值，為風險資產(chǎn)的定價提供了一種方法，從而引導投資者的投資行為。隨著人類進入知識經(jīng)濟時代，人力資源可確認為一項資產(chǎn)加以計量，人力資源會計應將人力資產(chǎn)看作是人力資源所有者的一項投資，人力資源所有者擁有企業(yè)人力資本的產(chǎn)權。任何一項投資都會由于未來收益的不確定性而使其存在一定的風險，人力資產(chǎn)投資也不例外。因為人力資本依附于人本身，而人的身體可能遭到生命安全及健康方面的意外侵害，從而降低人力資本的收益能力和相應的人力資本的價值；人力資本價值取決于未來預期收益，期間越長，收益不確定性越大，風險越大；再者，由于知識的更新速度越來越快，致使人力資本所承擔的風險也隨之增大。因而人力資本投資者也因承擔風險而要求相應的超額報酬，人力資本投資的期望報酬率也應該有無風險報酬和風險報酬組成。相應地，我們有理由可以利用資本資產(chǎn)定價模型對人力資產(chǎn)進行定價。五、結語盡管資本資產(chǎn)定價模型在實際投資生活中有著如此多的美好應用，但是它的缺陷也是明顯的。這些缺陷來源之一是模型建立時的假設條件，如資本資產(chǎn)定價模型要求投資者投資期是單一的、投資者對價格的預期是一致的、市場是有效的等等，顯然這些在現(xiàn)實中是不可能，另外一個來源是中國資本市場發(fā)展不完善導致的局限性，如信息公開化程度低、信息披露機制不完善、投資者結構不合理，上市公司股權結構不合理等等，這些都降低了資本資產(chǎn)定價模型的實際性。因此，為了提高資本資產(chǎn)定價模型的實用性，我們可以放寬模型的假設條件，同時致力于提高市場的效率。（限于篇幅，對資本資產(chǎn)定價模型的改進下回分析。）當然，筆者在這里無意駁斥資本資產(chǎn)定價模型。當今世界證券市場運行規(guī)律的日趨復雜化，在推動經(jīng)濟發(fā)展的同時，更需要有更多的理論來指導現(xiàn)實中的投資生活。經(jīng)過近十幾年的發(fā)展，我國證券市場也在不斷發(fā)展和完善，尤其是近幾年，市場進一步擴容，大力扶持投資基金的發(fā)展，規(guī)章制度進一步完善，中國加入WTO，與世界經(jīng)濟接軌，在這種情況下，急需發(fā)展適合本國情況的投資理論，為我國證券市場健康發(fā)展提供理論指導。參考文獻：1、鄭立輝、孫良等：《資本資產(chǎn)定價理論評述》，系統(tǒng)工程【J】，1997年1月。2、張寶春：《資產(chǎn)定價模型與套利定價模型的應用比較》，湖北財經(jīng)高等專科學校學報【J】，2005年2月。3、劉敬：《略論資本資產(chǎn)定價模型及在我國證券市場中的應用》，現(xiàn)代財經(jīng)【J】，2003年第8期。4、朱業(yè)明、王驥濤：《資本資產(chǎn)定價模型的局限性分析》，甘肅財經(jīng)【J】，2005年第5期。5、威廉?夏普、戈登?J?亞歷山大、杰弗里?V?貝利：《投資學》第五版【M】，中國人民大學出版社，1998年。