一、明股實債的界定明股實債是一種創(chuàng)新型的投資方式，按照字面意思理解即為“表面是股權(quán)投資，實質(zhì)上是債權(quán)投資。”其與傳統(tǒng)的純粹股權(quán)投資或債券投資的區(qū)別在于這種投資方式雖然形式上是以股權(quán)的方式投資于被投資企業(yè)，但本質(zhì)上卻具有剛性兌付的保本約定。 基于對股權(quán)投資的權(quán)益性以及債權(quán)投資的穩(wěn)定回報的追求，“明股實債”的投資模式作為一種創(chuàng)新投資業(yè)務(wù)被許多企業(yè)大量運用，其是投資方、融資方以及管理人各方利益訴求的集中體現(xiàn)。 首先，在“明股實債”的投資模式中，融資方一方面可以滿足自身融資需求，另一方面可以在賬目上擴大自身的股本金，不占用授信額度。同時，此投資模式也可以有效降低資產(chǎn)負債比；其次，投資方一方面可以規(guī)避自身不存在放貸資質(zhì)的法律規(guī)定，另一方面可以在較低風險前提下獲得相應(yīng)收益；最后，資產(chǎn)管理公司（包括但不限于信托公司、券商資管計劃等）在“明股實債”投資模式中起到非常重要的通道作用，同時資產(chǎn)管理公司可以在這種交易模式中進一步擴大管理規(guī)模獲取相應(yīng)的管理報酬。由此可知，“明股實債”的投資模式之所以可以實現(xiàn)，是各方利益訴求博弈的結(jié)果。 實踐中，資金缺乏方與其他融資性公司（主要是基金公司、資產(chǎn)管理公司、信托投資公司）通過新設(shè)公司或增資的方式簽訂明面上的《股權(quán)投資協(xié)議》獲得一筆出資資金，另外還配套補充協(xié)議（主要為《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》）以實現(xiàn)一段時間后資金的退出。 明股實債具有以下典型的特點： 1、投資方要求固定的資金回報 在《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》中，轉(zhuǎn)讓方和受讓方會約定資金回報，即股權(quán)受讓款包括受讓股權(quán)對應(yīng)的原始出資（即股權(quán)本金）和股權(quán)遠期受讓股權(quán)維持費（即股權(quán)維持費）。其中，股權(quán)遠期受讓股權(quán)維持費計算方式一般為轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)讓其持有的標的公司股權(quán)所獲得的超出原始出資的收益款項，通常為當年未轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金*投資收益率*未轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金實際存續(xù)天數(shù)/360+當年已轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金*投資收益率*當年已轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金/360，并且維持費與本金不得發(fā)生混同和沖抵，否則需繳納一定的違約金?？梢酝ㄋ椎乩斫庠撡Y金回報為本金和利息，通常本金按照股權(quán)轉(zhuǎn)讓時的金額支付；利息按照約定分期支付，不與股權(quán)轉(zhuǎn)讓的金額和時間一一對應(yīng)。該受讓款不因受讓方股權(quán)價值的任何不利變動而調(diào)整。 這些條款的安排和設(shè)計，基本鎖定了投資方資金的風險，在實現(xiàn)資金退出的同時獲得相應(yīng)收益。 2、投資方不參與具體經(jīng)營管理和分紅 投資方投入資金后，受讓方會進行工商設(shè)立/變更登記,投資方便成為受讓方的股東而具有股東權(quán)，按照《公司法》規(guī)定，投資方具有資產(chǎn)收益、參與重大決策和選擇管理者等權(quán)利。在《股權(quán)投資協(xié)議》中，雙方通常約定投資方不參與公司的經(jīng)營管理和分紅，由受讓方控制和運營。若公司設(shè)立后/增資后的相關(guān)經(jīng)營活動而需投資方承擔相應(yīng)的股東責任，該部分損失向受讓方進行等額追償。同時，投資方不派駐董事會成員及經(jīng)營管理者到受讓方，保持受讓方原有管理體系不變。 綜上，明股實債實質(zhì)上是一種融資的途徑。 二、明股實債的法律架構(gòu)和風險分析 “明股實債類融資工具由一系列契約締結(jié)合作多方的權(quán)利義務(wù)，其中資金方的權(quán)益保護很大程度上融合在合約條款中”[①]。從明股實債的界定來看，主要存在兩個法律文件：一個是股權(quán)出資協(xié)議，一個是股權(quán)轉(zhuǎn)讓（退出）協(xié)議。 股權(quán)出資協(xié)議安排資金的來源，一般會約定合作目的、出資額及比例、工商設(shè)立/變更登記、出資人的權(quán)利和義務(wù)、出資/增資過程中的稅費承擔、爭議解決方法。在這個過程中，可能會出現(xiàn)以下風險： 1、出資額及其所占股權(quán)比例的定價風險。投資方出資額類似本金，本金越大，貨幣時間價值的基數(shù)越大，回報相應(yīng)增加。簡言之，出資額的多少影響未來利率的高低。同時，出資額所占股權(quán)比例大小，是否會影響原始股權(quán)結(jié)構(gòu)，是否會影響實際控制權(quán)，都是雙方需要綜合磋商考量的因素。 2、出資不足風險。新公司法實行認繳制后，投資方由于資金壓力未能在規(guī)定期間足額繳納公司章程所規(guī)定的各自所認繳的出資額，則其他出資方會承擔相應(yīng)的出資額補足責任；未按時出資一方除應(yīng)當向公司足額繳納外，還應(yīng)當向已按期足額繳納出資的股東承擔違約責任。 股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，作為資金退出的安排，滿足投資方固定資金回報的要求。一般會規(guī)定受讓股權(quán)比例和時間安排、受讓價款的計算方式、雙方的權(quán)利義務(wù)等。在此環(huán)節(jié)可能出現(xiàn)以下法律風險： 1、退出不能的風險，資金能否安全退出有賴于受讓方經(jīng)營成果。如果受讓方發(fā)生經(jīng)營困難、資不抵債等情況，不能支付退出股權(quán)的購買款，則投資方不能順利實現(xiàn)資金的安全退出。 2、以出資額為限的賠償責任風險。如果受讓方不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，并且資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)或者明顯缺乏清償能力的，將進入破產(chǎn)清算的程序。由于工商部門的公開信息具有對外公示效力，投資方不能享有債權(quán)人的受償順位，只能在清償完其他破產(chǎn)債權(quán)后才能受償。因此，投資方面臨不能收回本金的風險，還可能承擔以出資額為限的賠償責任。 （1）法律風險 “明股實債”是介于“股權(quán)投資”與“債權(quán)投資”之間一種模糊的狀態(tài)，因此其法律地位尚不明晰。因此，在司法實踐中，“明股實債”如被認定為股權(quán)投資，則投資人不能主張還本付息，得不到定期收益；如果其被認定為借貸，但因約定的收益未被作為利息處理，以約定不明為由適用同期銀行貸款利率或者存款利率（通常是有過錯的情形下）；即使收益被作為利息處理，但是超過法定利率，超過部分被認定為無效，得不到預(yù)期收益。 (2) 信用風險 在“明股實債“的操作模式中，投資人的權(quán)益往往沒有設(shè)置相應(yīng)資產(chǎn)的抵押、質(zhì)押作為擔保。由于目前我國企業(yè)及個人信用體系尚未完善，因此一旦出現(xiàn)經(jīng)營失衡等困難，很多企業(yè)會盡可能逃避債務(wù)，投資人即成為無辜受害者。 (3) 收益風險 “明股實債”模式存在的兩種收益風險：其一，在合同性質(zhì)被認定為借貸性質(zhì)后，投資人的預(yù)期收益無法實現(xiàn)，其高于銀行同期利率的部分不能得到法院支持；其二，在標的公司進入到破產(chǎn)清算程序時，股權(quán)投資是要劣后于債權(quán)進行受償，投資人需要承受股權(quán)本身所帶來的風險。 (4) 管理風險 在“明股實債”的交易模式下，投資方往往享有收益，但并不參與實際經(jīng)營管理。這就會導致股東權(quán)的落空，投資方對標的公司缺乏有效監(jiān)管。 三、明股實債交易結(jié)構(gòu)設(shè)計及應(yīng)用 交易結(jié)構(gòu)是買賣雙方以合同條款的形式所確定的、協(xié)調(diào)與實現(xiàn)交易雙方最終利益關(guān)系的一系列安排。因此，通過交易結(jié)構(gòu)的不同安排，可以將股權(quán)、債權(quán)以及“明股實債”做進一步的區(qū)分。 1、典型股權(quán)投資交易結(jié)構(gòu)（下圖）通過資產(chǎn)管理產(chǎn)品（資產(chǎn)管理計劃或者私募基金）進行股權(quán)投資的典型結(jié)構(gòu)中，投資人通過投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品取得標的公司股權(quán)，是較為常見的股權(quán)投資結(jié)構(gòu)。在此交易結(jié)構(gòu)中，在資產(chǎn)管理產(chǎn)品與標的公司之間往往是以增資協(xié)議或者投資協(xié)議形式體現(xiàn)，不會做特殊的分紅安排。 2、一般明股實債交易結(jié)構(gòu)“明股實債”的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計中，投資人通過認購資產(chǎn)管理產(chǎn)品獲得標的公司股權(quán)。此資產(chǎn)管理產(chǎn)品的管理機構(gòu)通過與標的公司簽訂增資協(xié)議，與標的公司實際控制人（或者大股東）簽訂定期回購協(xié)議。在司法實踐過程中，此交易結(jié)構(gòu)中如果并未對回購安排做出具體的附加條件，那么被認為是”明股實債”的概率非常高。同時在司法實踐中，如果資產(chǎn)管理機構(gòu)具有放貸資格（譬如信托），法院在認定時，一般傾向于認定合同有效。但是對于資產(chǎn)管理公司與標的公司之間收益的安排是要基于債權(quán)還是股權(quán)的不同做不同的判斷。 3、間接的明股實債交易結(jié)構(gòu) 間接“明股實債“交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計通常在針對地方政府融資平臺的一些項目中進行運用。在此交易結(jié)構(gòu)中，投資人多是通過資產(chǎn)管理計劃以優(yōu)先級的角色進入到合伙基金中，地方政府融資平臺以劣后級進入到此合伙基金中，此后有限合伙基金再將資金投入到標的公司中。同時，由于地方政府無法提供擔保，因此往往采用慰問函或者財政支持等手段為標的公司的收益提供兜底。 4、“明股實債“常見應(yīng)用類型 （1）私募基金直接發(fā)放貸款：私募基金由于不具備放貸資質(zhì)，因此常會借道“明股實債“以股權(quán)投資加回購方式完成債權(quán)投資行為。 （2）股權(quán)+債權(quán)方式：投資方以注冊資本平價或象征性價格獲得目標公司一定比例的股權(quán)，然后其余部分通過銀行委貸或直接股東借款的方式給目標公司發(fā)放貸款。這種在實踐操作中存有爭議，投資人認為依據(jù)國家稅務(wù)總局規(guī)定的“股東借款可以合理計入財務(wù)成本，不作為經(jīng)營性費用在稅前扣除”，其合法性得到確認。但是在實踐中依然存在一定風險，不論是《貸款通則》或者最高院關(guān)于企業(yè)拆借合法性規(guī)制中，并沒有允許或者禁止股東與標的公司的拆借，因此這種做法沒有相應(yīng)的法律支持。 （3）產(chǎn)業(yè)基金借道PPP：2015年4月21日國務(wù)院常務(wù)會議下發(fā)《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》鼓勵以產(chǎn)業(yè)基金形式入股提供項目資本金，為PPP融資提供切實可行的新舉措。投資人通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金入股PPP項目公司的方式參與地方政府融資平臺的融資，由政府或其他相關(guān)主體給予PPP項目公司收益保障。 （4）債轉(zhuǎn)股模式：債轉(zhuǎn)股模式并不是典型意義上的“明股實債“，因為在轉(zhuǎn)股時間到來前，實際上還是以債權(quán)形式存在。在實際交易結(jié)構(gòu)設(shè)計中，首先將合同界定為增資協(xié)議，增資協(xié)議中約定占有的股份，同時增資協(xié)議中約定一個過渡期，以此來回避企業(yè)之間的資金拆借。 （5）基金內(nèi)部的收益保障間接實現(xiàn)明股實債：如果直接與企業(yè)約定回購會有股權(quán)和債權(quán)的區(qū)別對待，但是借道產(chǎn)業(yè)基金內(nèi)部優(yōu)先劣后的安排，以劣后級保障優(yōu)先級來完成其債權(quán)的安排。 四、“明股實債”典型案例分析 1、甘肅世恒案（“對賭協(xié)議第一案”） 案情簡介： 2007年11月1日，蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司（“海富公司”）作為投資方與甘肅眾星鋅業(yè)有限公司（后更名為“甘肅世恒有色資源再利用有限公司”，“世恒公司”）、世恒公司當時惟一的股東香港迪亞有限公司（“迪亞公司”）、迪亞公司的法定代表人陸波（也是世恒公司的法定代表人），共同簽訂了《增資協(xié)議書》，協(xié)議中關(guān)于業(yè)績對賭部分的內(nèi)容為： 1、世恒公司2008年凈利潤不低于3000萬元人民幣；如果世恒公司2008年實際凈利潤完不成3000萬元，海富公司有權(quán)要求世恒公司予以補償，如果世恒公司未能履行補償義務(wù)，海富公司有權(quán)要求迪亞公司履行補償義務(wù)；補償金額的計算公式為“(1-2008年實際凈利潤/3000萬元)×本次投資金額”。 2、2010年10月20日前上市及相關(guān)股權(quán)回購約定。以世恒公司的凈資產(chǎn)年化收益率是否達到10％確定回購價格。 3、因世恒公司2008年度實際凈利潤僅為26858.13元，未達到《增資協(xié)議書》約定的該年度承諾凈利潤額。2009年12月30日，海富公司向法院提起訴訟，請求判令世恒公司、迪亞公司、陸波向其支付補償款1998.2095萬元。 判決要點： （1）《增資協(xié)議書》中的約定，如果世恒公司實際凈利潤低于3000萬元，則海富公司有權(quán)從世恒公司處獲得補償，并約定了計算公式。這一約定使得海富公司的投資可以取得相對固定的收益，該收益脫離了世恒公司的經(jīng)營業(yè)績，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益，該條約定是無效的。 (2)迪亞公司對于海富公司的補償承諾并不損害公司及公司債權(quán)人的利益，不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定，是當事人的真實意思表示，是有效的--綜合1、2兩點，即為與股東對賭有效，與公司對賭無效原則。 (3)認定為“明為聯(lián)營，實為借貸”，返還投資款沒有法律依據(jù)（僅可認定關(guān)于世恒公司補償?shù)募s定無效）。 2、寧波強人案（明股實債） 案情簡介： 2013年5月3日，葉罕嗣、葉忠真與新華信托公司簽訂《信托融資合同》。同日，葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司與新華信托公司簽訂《股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》。上述兩份合同主要約定：為支持羅馬假日國際大酒店內(nèi)部裝修工程，新華信托公司以設(shè)立集合資金信托計劃的方式募集信托資金1.6億元；新華信托公司受讓葉罕嗣、葉忠真持有的強人置業(yè)公司100%股權(quán)收益權(quán)并將信托資金劃付至監(jiān)管賬戶；股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓期限2年，自前述信托計劃成立生效之日起計算；葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司均負有按約履行收益權(quán)回購、支付回購款本金及溢價款的義務(wù)。葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司均負有按約履行收益權(quán)回購、支付回購款本金及溢價款的義務(wù)。葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司若未按合同約定用途使用信托資金，新華信托公司有權(quán)提前收回部分或全部資金，并根據(jù)違約使用天數(shù)按日4‰計收利息，對未支付的回購溢價款計收復利；未按約支付收益權(quán)回購款的，新華信托公司有權(quán)要求限期清償，并可宣布全部債權(quán)進入處置期，并要求葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司另行按3%綜合融資利率支付損失補償款。其后，新華信托公司又分別與葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司簽訂《抵押合同》《股權(quán)質(zhì)押合同》來對上述進行擔保。 因強人置業(yè)公司未按期支付相關(guān)費用，信托資金亦未完全用于《信托融資合同》約定的目的，新華信托公司向法院提起訴訟，提請判令葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司支付回購款本金、溢價款、處置期損失補償費、復利等并對抵押物、質(zhì)押權(quán)利優(yōu)先受償。 判決要點： (1)根據(jù)各合同實際內(nèi)容認定為借款合同。除合同中約定的利率超過中國人民銀行關(guān)于人民幣貸款利率規(guī)定的部分不受法律保護外，其余內(nèi)容不違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，應(yīng)屬有效。 (2)葉罕嗣、葉忠真及強人置業(yè)公司應(yīng)按合同約定履行相應(yīng)支付和擔保義務(wù)。 3、案例小結(jié) （1）合同有效性認定：由以上兩個案例可知，在司法實踐中，并不以存在對賭協(xié)議或者補償條款就否定其股權(quán)投資的性質(zhì)，即合同的有效性并不以對賭協(xié)議的存在而無效。但應(yīng)注意不能與標的公司之間簽訂回購條款，會被認為損害公司和債權(quán)人利益被認定為無效。 (2) 按期分紅有效性認定：依據(jù)《公司法》第三十四條：全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認繳出資的相關(guān)規(guī)定，以“明股實債“方式投資的投資人獲得股東身份后，在標的公司盈利前提下可以約定按期分紅。 (3)判令為債權(quán)的認定要點：首先，投資人享受固定收益，且此收益與公司的運營完全脫節(jié)；其次，投資人與標的公司約定定期回購；最后，投資人在標的公司中完全不行使股東管理權(quán)。 (4)被認為是債權(quán)的相應(yīng)后果：認定為債權(quán)后，一方面投資人可以向標的公司主張還款。另一方面，在標的公司進入破產(chǎn)清算時投資人可以優(yōu)先于股權(quán)進行清償。 五、金融機構(gòu)如何做好風險防控 1、分階段性進行風險防控 首先，在項目選擇上，應(yīng)格外注意PPP項目以及地方政府融資平臺項目。由于根據(jù)財金（2016）32號文第五項規(guī)定：“要堅決杜絕各種非理性擔保或承諾、過高補貼或定價，避免通過固定回報承諾、明股實債等方式進行變相融資”，因此在對于“固定回報”和“明股實債”的邊界界定不明晰的情況下，項目選擇上要慎重考慮。至于對“明股實債”的一概封殺，則以當前情勢論，必將在很大程度上堵塞財務(wù)投資人進入PPP項目的通道，財政部和發(fā)改委的本意是否如此仍待斟酌。 其次，在“明股實債”存在的法律風險部分已經(jīng)指出，合同之所以無效的前提是投融資雙方未達成一致而選擇司法程序的后果，因此，在結(jié)構(gòu)設(shè)計上要雙方協(xié)調(diào)一致，避免之后的利益沖突。 第三，投資方可以通過委派董事、監(jiān)事的方式參與標的公司的管理，從而加強監(jiān)管，減少因資金濫用所導致的糾紛。 第四，確定恰當?shù)臈l款和恰當?shù)幕刭徚x務(wù)人，這里主要是避免公司承諾進行回購所導致的合同無效條件。 最后，增加其他的擔保措施，爭取優(yōu)先受償權(quán)。 2、借鑒股權(quán)投資中的防控 “明股實債”雖然實質(zhì)上是一種債權(quán)，但在股權(quán)投資中通過經(jīng)營管理來加強風控是值得借鑒的。首先，董事會席位的保留，以此來規(guī)避標的公司經(jīng)營不善所產(chǎn)生的負債；第二，保留作為股東所應(yīng)享有的重大事項知情權(quán)；第三，公司管理層對于經(jīng)營不善所產(chǎn)生的損失的賠償承諾或其他保障措施是對投資方利益保護的有效手段；第四，優(yōu)先清算權(quán)，即標的公司進入清算階段后，投資方優(yōu)先于老股東進行清算的權(quán)利；第五，共同出售權(quán)，為保障新的投資人的利益，在股權(quán)投資中都會設(shè)置老股東出賣股份時，保障新的投資人的股份也同樣被收購；第六，設(shè)置反稀釋條款來規(guī)制老股東通過低價引入新股東或者低價引入關(guān)聯(lián)方對其他投資者進行稀釋；最后，通過對賭條款的設(shè)置，來實現(xiàn)“明股實債”的退出。 六、明股實債的會計處理 明股實債投資方式主要涉及三方主體：投資方、被投資方和被投資方的原始股東。各方的會計處理很大程度上取決于“名股實債”投資方式的具體約定以及各方財務(wù)人員對“名股實債”投資業(yè)務(wù)的專業(yè)判斷：究竟是視為“股權(quán)投資業(yè)務(wù)”還是“債權(quán)投資業(yè)務(wù)”。 《企業(yè)會計準則——基本準則》規(guī)定，企業(yè)應(yīng)當按照交易或者事項的經(jīng)濟實質(zhì)進行會計確認、計量和報告，不應(yīng)僅以交易或者事項的法律形式為依據(jù)。企業(yè)發(fā)生明股實債業(yè)務(wù)時，應(yīng)根據(jù)投資協(xié)議的具體約定按照投資的經(jīng)濟實質(zhì)進行會計處理。 如果將投資行為界定為“股權(quán)投資”，其會計處理并無特別之處，且會計處理上有章可循、操作簡單。但實務(wù)中，也有財務(wù)人員將明股實債按“債權(quán)投資”進行會計處理。由于明股實債存在投資的法律形式和經(jīng)濟實質(zhì)上的差異，可能導致同一投資行為中的各方對同一行為定性和會計處理的不一致。 比如，明股實債中，如果是約定利息由被投資方的原始股東以溢價收購的方式在期限屆滿時支付，而非由被投資企業(yè)支付，則被投資企業(yè)通常將投資方的投資視為增資行為進行會計處理。同時，被投資企業(yè)的原始股東可能將投資方的投資行為視為增資行為，而不做任何的會計處理（可能因為持股比例的變化而由成本法轉(zhuǎn)為權(quán)益法或權(quán)益法轉(zhuǎn)為成本法），或者將未來的收購溢價部分作為或有事項（預(yù)計負債或或有負債）進行會計處理。但投資方可能按投資的經(jīng)濟實質(zhì)將明股實債按“債權(quán)投資”進行會計處理。 七、明股實債的稅務(wù)處理 2013年7月，國家稅務(wù)總局下發(fā)了《關(guān)于企業(yè)混合性投資業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅處理問題的公告》（國家稅務(wù)總局公告2013年第41號，以下簡稱：41號公告），首次對符合規(guī)定條件的明股實債業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理問題做出了規(guī)定。但在實務(wù)中，對明股實債如何處理仍然存在爭議。 41號公告將符合條件的明股實債投資，稱之為“混合性投資”，并首次明確了混合性投資業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理規(guī)則：（1）對于被投資企業(yè)支付的利息，投資企業(yè)應(yīng)于被投資企業(yè)應(yīng)付利息的日期，確認收入的實現(xiàn)并計入當期應(yīng)納稅所得額；被投資企業(yè)應(yīng)于應(yīng)付利息的日期，確認利息支出，并按稅法和《國家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)所得稅若干問題的公告》（國家稅務(wù)總局公告2011年第34號）第一條的規(guī)定，進行稅前扣除。（2）對于被投資企業(yè)贖回的投資，投資雙方應(yīng)于贖回時將贖價與投資成本之間的差額確認為債務(wù)重組損益，分別計入當期應(yīng)納稅所得額。 混合性投資只有同時符合以下五大條件，才能被界定為債權(quán)投資： （1）付息性特征：被投資企業(yè)接受投資后，需要按投資合同或協(xié)議約定的利率定期支付利息（或定期支付保底利息、固定利潤、固定股息，下同）； （2）還本性特征：有明確的投資期限或特定的投資條件，并在投資期滿或者滿足特定投資條件后，被投資企業(yè)需要贖回投資或償還本金； （3）投資企業(yè)對被投資企業(yè)凈資產(chǎn)不擁有所有權(quán)； （4）投資企業(yè)不具有選舉權(quán)和被選舉權(quán)； （5）投資企業(yè)不參與被投資企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動。 41號公告雖然明確了混合性投資業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理問題，但是，文件要求的條件比較嚴格，并非所有的信托融資模式都能夠適用41號公告。比如，實務(wù)中信托公司采用明股實債投資方式時，很少約定混合性投資要求的“投資期滿或者滿足特定投資條件后，被投資企業(yè)需要贖回投資或償還本金”的方式來收回投資，更常見的是約定由被投資方的股東回購信托股權(quán)，如平安信托入股葛洲壩房地產(chǎn)公司的股權(quán)約定由其股東葛洲壩集團回購。而且，投資協(xié)議中也可以通過約定由被投資企業(yè)的股東溢價回購的方式來獲取“利息”（利息等于投資成本價與溢價回購價的差額）。如果房地產(chǎn)企業(yè)信托融資中采用“固定收益+浮動收益模式”的信托融資，則不符合41號公告的條件。 明股實債投資被界定為債權(quán)投資，融資方其支付的融資回報由不能稅前列支的股息紅利變?yōu)榭梢砸婪ǘ惽翱鄢睦⒅С?。投資方收取的利息性質(zhì)的收入則要繳納營業(yè)稅。根據(jù)國稅發(fā)[1993]149號文件規(guī)定，不論金融機構(gòu)還是其他單位，只要是發(fā)生將資金貸與他人使用的行為，均應(yīng)視為貸款行為，應(yīng)按“金融保險業(yè)”稅目繳納營業(yè)稅。因此，對企業(yè)以貨幣資金投資入股，但不參與被投資方的利潤分配、不承擔經(jīng)營風險，只收取固定利潤，應(yīng)該視為貸款，不論其在財務(wù)上如何處理，都應(yīng)該將收到的固定利潤按金融保險業(yè)征收營業(yè)稅（營改增后為增值稅）。 41號公告要求，對于被投資企業(yè)贖回的投資，投資雙方應(yīng)于贖回時將贖價與投資成本之間的差額確認為債務(wù)重組損益，分別計入當期應(yīng)納稅所得額。當實際贖價高于投資成本時，投資企業(yè)應(yīng)將贖價與投資成本之間的差額，在贖回時確認為債務(wù)重組收益，并計入當期應(yīng)納稅所得額；被投資企業(yè)應(yīng)將贖價與投資成本之間的差額，在贖回當期確認為債務(wù)重組損失，并準予在稅前扣除。當實際贖價低于投資成本時，投資企業(yè)應(yīng)將贖價與投資成本之間的差額，在贖回當期按規(guī)定確認為債務(wù)重組損失，并準予在稅前扣除；被投資企業(yè)應(yīng)將贖價與投資成本之間的差額，在贖回當期確認為債務(wù)重組收益，并計入當期應(yīng)納稅所得額。 需要說明的是：債務(wù)重組，是指在債務(wù)人發(fā)生財務(wù)困難的情況下，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達成的書面協(xié)議或者法院裁定書，就其債務(wù)人的債務(wù)作出讓步的事項?；旌闲酝顿Y贖回投資中，因債務(wù)人不是在發(fā)生財務(wù)困難的情況下的重組業(yè)務(wù)，嚴格意義上說不符合債務(wù)重組定義，但42號公告將其視為按債務(wù)重組處理。 國家稅務(wù)總局頒布的《金融保險業(yè)營業(yè)稅申報管理辦法》（國稅發(fā)[2002]9號）規(guī)定，“以貨幣資金投資但收取固定利潤或保底利潤的行為，也屬于這里所稱的貸款業(yè)務(wù)”，需要繳納營業(yè)稅。盡管國稅發(fā)[2002]9號文未明確將“贖回投資”規(guī)定為一種“收取固定利潤或保底利潤的行為”，但從規(guī)定的立法本意來看應(yīng)該足以涵蓋。 而41號公告規(guī)定的是企業(yè)混合性投資業(yè)務(wù)“企業(yè)所得稅”處理的規(guī)則，并未涉及是否繳納營業(yè)稅的問題。這引發(fā)了有關(guān)41號公告從企業(yè)所得稅角度將“投資損益”界定為“債務(wù)重組損益”，是否影響營業(yè)稅角度對“投資損益”的性質(zhì)界定的爭議。原理上，稅法對同一應(yīng)稅行為的所得稅和流轉(zhuǎn)稅的定性應(yīng)該一致。實踐中，由于所得稅和營業(yè)稅的征管分屬國稅和地稅部門，可能對此問題的定性出現(xiàn)不一致。未來期望國家稅務(wù)總局能對此問題做出明確和統(tǒng)一。 由于41號公告嚴格的適用條件，某種程度上41號公告僅統(tǒng)一了部分符合41號公告條件的明股實債的稅務(wù)處理問題。對于大量不完全符合41號公告的明股實債投資是否可以參照使用41號公告的原則仍然存在很大的不確定性，需要納稅人與稅務(wù)機關(guān)做充分溝通。并且需要注意，營改增擴圍至金融業(yè)，也將對明股實債稅務(wù)處理造成巨大影響，相關(guān)納稅人必須關(guān)注新政策的發(fā)布。