來(lái)源：雪球隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，衣食住行的需求得到滿足后，人們對(duì)于安全越來(lái)越重視，與之對(duì)應(yīng)的是風(fēng)險(xiǎn)，比如健康風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)等等，保險(xiǎn)公司正是一種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的商業(yè)模式，理應(yīng)得到長(zhǎng)期的發(fā)展。但是在現(xiàn)實(shí)中我發(fā)現(xiàn)很多人不懂保險(xiǎn)，以為保險(xiǎn)“保生不保死”或者說(shuō)保險(xiǎn)是智商稅，很多投資人不懂保險(xiǎn)公司的價(jià)值，要不憑感性的判斷無(wú)腦買進(jìn)，要不嗤之以鼻。本文試圖解決兩個(gè)問題，一個(gè)是保險(xiǎn)的價(jià)值，一個(gè)是保險(xiǎn)公司的投資價(jià)值。一、殘酷的現(xiàn)實(shí)在大眾的眼中，保險(xiǎn)公司似乎財(cái)大氣粗，是一個(gè)暴利的行業(yè)，背負(fù)著資本的原罪。事實(shí)上，這是一個(gè)非?？啾频男袠I(yè)，不信？我們看數(shù)據(jù)和事實(shí)。我們先看一下2019年上半年非上市保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。壽險(xiǎn)部分，受益于投資回暖，以及減稅政策落地，2019年上半年非上市壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)暴漲。根據(jù)『慧保天下』的統(tǒng)計(jì)，70家非上市壽險(xiǎn)公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)億元，同比增長(zhǎng)高達(dá)。就具體的公司來(lái)看，40家公司實(shí)現(xiàn)盈利，盈利億元；30家公司出現(xiàn)虧損，虧損額度達(dá)億元。不過(guò)，非上市壽險(xiǎn)公司的凈利潤(rùn)主要集中于幾家險(xiǎn)企，凈利潤(rùn)超過(guò)10億元的公司共有5家。其中，僅泰康人壽一家就貢獻(xiàn)億元凈利潤(rùn)，接近非上市人身險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)的一半。前五家險(xiǎn)企就為人身險(xiǎn)行業(yè)貢獻(xiàn)了近億元的凈利潤(rùn)，占比近80%。就ROE而言，截至2019年二季度末，行業(yè)凈資產(chǎn)億元，ROE為，遠(yuǎn)高于同期非上市財(cái)險(xiǎn)公司ROE水平，其中17家險(xiǎn)企高于這一水平，另外23家盈利險(xiǎn)企的ROE則低于此水平。財(cái)險(xiǎn)部分，72家非上市財(cái)險(xiǎn)公司盈利億元，11家較去年同期扭虧為盈，受益于投資回暖以及減稅政策，整體盈利幾乎達(dá)到去年同期的10倍以上。具體來(lái)看，盈利險(xiǎn)企數(shù)量超過(guò)虧損險(xiǎn)企數(shù)量，40家財(cái)險(xiǎn)公司盈利，合計(jì)億元；32家公司虧損，卻也累計(jì)達(dá)到億元。40家實(shí)現(xiàn)盈利的財(cái)險(xiǎn)公司中，有14家險(xiǎn)企的盈利超過(guò)了1億元，中，國(guó)壽財(cái)險(xiǎn)以億元的凈利潤(rùn)遙遙領(lǐng)先，而其去年同期的凈利潤(rùn)僅為億元。英大泰和財(cái)險(xiǎn)以及陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)凈利潤(rùn)也達(dá)到7億元以上。盈利在億元之間的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司只有5家，分別是鑫安汽車、誠(chéng)泰財(cái)險(xiǎn)、華安財(cái)險(xiǎn)、中原農(nóng)險(xiǎn)、東京海上。21家險(xiǎn)企盈利不足5000萬(wàn)元，其中12家為外資險(xiǎn)企，占到了目前國(guó)內(nèi)22家外資財(cái)險(xiǎn)公司的一半以上。就凈資產(chǎn)回報(bào)率來(lái)看，72家財(cái)險(xiǎn)公司上半年的平均ROE僅為，也只有25家盈利險(xiǎn)企高于這一水平，其中ROE超過(guò)兩位數(shù)的只有英大泰和財(cái)險(xiǎn)，超過(guò)5%的，總共也只有13家?？偨Y(jié)一下就是：在政策和投資雙重利好的環(huán)境下，非上市保險(xiǎn)行業(yè)利潤(rùn)暴增，但是壽險(xiǎn)的企業(yè)虧損，財(cái)險(xiǎn)的企業(yè)虧損，在盈利的企業(yè)中絕大多數(shù)也是利潤(rùn)微薄，行業(yè)的利潤(rùn)集中在個(gè)別企業(yè)中，這是一個(gè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的行業(yè)。從全行業(yè)數(shù)據(jù)看，凈資產(chǎn)收益率壽險(xiǎn)部分為，財(cái)險(xiǎn)部分為，其股東收益連銀行定存存款都比不上，這種行業(yè)環(huán)境連鋼鐵、醫(yī)藥流通、石油石化都不如，赤裸裸的社會(huì)和保戶在收割保險(xiǎn)行業(yè)的股東。我不禁發(fā)出疑問，買保險(xiǎn)的和開保險(xiǎn)公司的股東究竟誰(shuí)在交智商稅？那么是現(xiàn)實(shí)中保戶接受了保險(xiǎn)公司理賠服務(wù)的人數(shù)怎么樣呢？我以中國(guó)平安為例，其在2018年年報(bào)中有一段話：“閃賠”服務(wù)持續(xù)升級(jí)，全年理賠案件381萬(wàn)件中60%的案件可在30分鐘內(nèi)完成賠付，最快26秒完成賠付”，單年次處理的賠付次數(shù)在百萬(wàn)以上，按道理說(shuō)這么廣泛的受眾得到了賠付應(yīng)該支持保險(xiǎn)這種商品，但是在網(wǎng)絡(luò)上面看到的卻是大量的，近乎一邊倒對(duì)于保險(xiǎn)的抵觸和謾罵。哪里出現(xiàn)問題了呢？二、保險(xiǎn)的存在價(jià)值市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，商品要持續(xù)發(fā)展必須同時(shí)實(shí)現(xiàn)三種價(jià)值，社會(huì)價(jià)值、客戶價(jià)值和股東價(jià)值，才能持續(xù)發(fā)展。什么是客戶價(jià)值呢，就是對(duì)客戶有用的東西，被需要，才會(huì)被消費(fèi)。股東價(jià)值，就是提供這種商品的股東要賺錢，否則就會(huì)停止服務(wù)。社會(huì)價(jià)值指的是對(duì)交易第三方?jīng)]有傷害或者說(shuō)有價(jià)值，體現(xiàn)為不違法、符合社會(huì)風(fēng)俗道德規(guī)范，不侵害第三方的權(quán)益。保險(xiǎn)是保險(xiǎn)公司和客戶有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)事件的對(duì)賭。這個(gè)對(duì)賭取決于三個(gè)因素，對(duì)于投保人發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的概率造成多少損失，對(duì)于保險(xiǎn)公司覆蓋風(fēng)險(xiǎn)事件需要的資金，應(yīng)該收取的保費(fèi)。為了理解保險(xiǎn)我在這里做一個(gè)理想化的模型，假如有一個(gè)100人的群體，每個(gè)人每年收益20萬(wàn)，持續(xù)20年，每年這100人當(dāng)中有1人會(huì)發(fā)生一次風(fēng)險(xiǎn)事件，造成100萬(wàn)的損失，如果有100萬(wàn)的資金彌補(bǔ)其損失，那么倒霉蛋就可以繼續(xù)每年賺20萬(wàn)，直到20年結(jié)束。如果沒有100萬(wàn)的資金彌補(bǔ)其損失，則連續(xù)20年的賺錢過(guò)程停止。這個(gè)模型很簡(jiǎn)單，這里用金錢來(lái)指代保險(xiǎn)的作用，是因?yàn)楸ｋU(xiǎn)并不能真的阻止風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生，只能通過(guò)給予一定量的資金來(lái)對(duì)沖或者最小化風(fēng)險(xiǎn)事件的損失。如果你認(rèn)為你買了壽險(xiǎn)就可以長(zhǎng)生，你買了健康險(xiǎn)就可以不生病，依此指責(zé)保險(xiǎn)“管生不管死”，那么你可以不用往下看了。在模型中，個(gè)體承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)受兩個(gè)因素影響，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生在自己身上的概率，一個(gè)是風(fēng)險(xiǎn)事件造成的后果。從群體角度考慮，每年都有一個(gè)人發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，從個(gè)體角度看，其每年都有可能發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，概率均為1%。這種群體確定性和個(gè)體不確定性是風(fēng)險(xiǎn)的第一個(gè)特征。那么如何給保險(xiǎn)定價(jià)呢？在個(gè)體方面其定價(jià)是隨著時(shí)間變化的，比如已知風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生在19年，那么造成損失20萬(wàn)，只要保險(xiǎn)的單子不超過(guò)20萬(wàn)，其購(gòu)買保險(xiǎn)就是有利可圖的，假如風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生在第二年，那么造成損失3600萬(wàn)，只要保單價(jià)格低于3600萬(wàn)，就應(yīng)該購(gòu)買，假如風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生在第15年，那么造成損失100萬(wàn)，只要保單價(jià)格低于100萬(wàn)，就應(yīng)該購(gòu)買。進(jìn)一步推斷，如果我們精確知道個(gè)體發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的概率和損失，就可以實(shí)現(xiàn)千人千面的銷售，比如客戶和保險(xiǎn)公司都知道一個(gè)人第五年發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，造成損失3000萬(wàn)，那么保險(xiǎn)公司的手續(xù)就應(yīng)該大于100萬(wàn)，低于3000萬(wàn)，客戶可以接受的保險(xiǎn)價(jià)格為低于3000萬(wàn)，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)已知，提供保險(xiǎn)的公司有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，最后的成交價(jià)為略高于100萬(wàn)，這里假定為101萬(wàn)。保險(xiǎn)公司收取了101萬(wàn)，承擔(dān)了客戶必然發(fā)生的損失3000萬(wàn)，顯然不合理，這里的矛盾是為什么說(shuō)覆蓋其風(fēng)險(xiǎn)事件的成本為100萬(wàn)。這里就說(shuō)到概率的第二個(gè)特點(diǎn)，對(duì)于同一時(shí)間的具體個(gè)體，概率總是未知的，概率的精度越高，其不確定性越強(qiáng)。我們研究保險(xiǎn)必然是基于對(duì)于群體的風(fēng)險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)規(guī)律應(yīng)用大數(shù)定律開展。我們?cè)僦v一下概率的第三個(gè)特點(diǎn)，概率事件是一個(gè)或有事件，意思是可能發(fā)生，也可能不發(fā)生，比如對(duì)于100人的群體，每年一個(gè)人發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，20年后最多有20個(gè)人發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，其中有80個(gè)人是沒有發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件的，那么我們按照統(tǒng)一的收費(fèi)對(duì)100人征收保險(xiǎn)費(fèi)用。最后的結(jié)果就是其中100人的保費(fèi)只被用于對(duì)沖20人的風(fēng)險(xiǎn)事件。我在網(wǎng)上看到很多人講一個(gè)觀點(diǎn)，我買了一份十年期的保險(xiǎn)，十年過(guò)去了，我沒有發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，保險(xiǎn)公司也沒有給我服務(wù)，也不給我退錢，這難道不是一種騙子公司嗎？這也是保險(xiǎn)這種產(chǎn)品的特殊性，不僅看不見摸不著，還是對(duì)可能發(fā)生事件的服務(wù)。如果風(fēng)險(xiǎn)事件是必然發(fā)生的，那么就不是保險(xiǎn)的范疇了，因?yàn)榇_定性的事情沒有博弈的余地。三、保險(xiǎn)公司是怎么賺錢的在模型中，如果客戶只有一個(gè)人，那么假如每年保費(fèi)10萬(wàn)，只要風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生在前十年，那么保險(xiǎn)公司就會(huì)因?yàn)槿氩环蟪龆归]。只有在足夠大的數(shù)量群體中我們談概率以及由此之上的保險(xiǎn)才有意義，客戶付出一筆保費(fèi)來(lái)對(duì)沖自己可能遭受的風(fēng)險(xiǎn)事件，保險(xiǎn)公司作為風(fēng)險(xiǎn)的承接方去風(fēng)險(xiǎn)事件的經(jīng)濟(jì)損失。這里需要明確的一點(diǎn)是保險(xiǎn)公司是一家公司，是為盈利存在的，比如在模型中預(yù)期每年的風(fēng)險(xiǎn)事件損失為100萬(wàn)，100人全部參保，每人需要平攤的資金為一萬(wàn)元，保險(xiǎn)公司存續(xù)經(jīng)營(yíng)的每年開支為10萬(wàn)元，其股東要求的資金回報(bào)按照社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率要求為10萬(wàn)元，那么理論上保險(xiǎn)公司每年需要收取120萬(wàn)，即每人一萬(wàn)二這個(gè)商業(yè)模式才能存續(xù)。有一個(gè)基本的常識(shí)需要強(qiáng)調(diào)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，收益為資本的方向，保險(xiǎn)公司作為企業(yè)是需要盈利的，這很正常，為你提供手機(jī)的公司只有賺錢才會(huì)繼續(xù)生產(chǎn)手機(jī)，為你提供河南拉面的面館老板只有賺錢才會(huì)繼續(xù)為你提供拉面，如果他們不賺錢，那么什么產(chǎn)品和服務(wù)都不會(huì)有了。不要因?yàn)闉槟闾峁┊a(chǎn)品和服務(wù)的公司賺錢而仇視它，你只需要關(guān)注自己付出的成本和得到的價(jià)值。保險(xiǎn)公司年初得到了120萬(wàn)資金，并不會(huì)傻傻等著100人中的一個(gè)發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)事件拿出100萬(wàn)去理賠，而是會(huì)拿去投資，比如100萬(wàn)拿去做流動(dòng)性較好的國(guó)債，那么一年得到是收益為3萬(wàn)，那么年初只需要收取117萬(wàn)，人均一萬(wàn)七的保費(fèi)就可以了?，F(xiàn)實(shí)條件比我們的模型復(fù)雜的多，不同風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的概率、嚴(yán)重程度、保費(fèi)投資的收益都是未知的，為了給出保險(xiǎn)的定價(jià)，保險(xiǎn)公司必須根據(jù)過(guò)去的數(shù)據(jù)和自己的模型去對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)和投資做一個(gè)假設(shè)。這些假設(shè)即是保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)，也代表了保險(xiǎn)公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，比如保險(xiǎn)假設(shè)和保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)是指由于死亡率、發(fā)病率、賠付率、費(fèi)用率及退保率等保險(xiǎn)假設(shè)的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)與預(yù)期發(fā)生不利偏離，導(dǎo)致保險(xiǎn)公司遭受潛在損失的風(fēng)險(xiǎn)。其他還有精算假設(shè)又包括折現(xiàn)率、投資收益率、死亡率、發(fā)病率、退保率、費(fèi)用率。模型假設(shè)，包括違約概率、違約損失率、違約風(fēng)險(xiǎn)敞口以及折現(xiàn)率等。經(jīng)濟(jì)假設(shè)，如投資回報(bào)和相關(guān)折現(xiàn)率，和經(jīng)營(yíng)性假設(shè)，如死亡率和續(xù)保率（包括考慮投保人行為），以及損失率均為影響保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金估計(jì)的關(guān)鍵假設(shè)。我們可以把這一系列假設(shè)統(tǒng)一叫做營(yíng)運(yùn)假設(shè)，有時(shí)候也叫做模型假設(shè)?，F(xiàn)實(shí)中因?yàn)椴煌L(fēng)險(xiǎn)事件的概率有顯著的差異，投保人對(duì)于產(chǎn)品的需求也不同，保險(xiǎn)也是不同的種類，比如壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)、財(cái)險(xiǎn)、意外險(xiǎn)等等。這些假設(shè)是精算師需要考慮的，通過(guò)一定的樣本和概率來(lái)給一款產(chǎn)品定價(jià)，作為投資人我們不必過(guò)于糾結(jié)這些具體的計(jì)算，我們可以把它理解成一個(gè)灰箱子，按照功能模塊來(lái)理解，就像我不會(huì)設(shè)計(jì)芯片，但是不妨礙我使用手機(jī)和電腦，我們可以直接觀察模型假設(shè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)結(jié)果和偏差進(jìn)行評(píng)價(jià)。當(dāng)產(chǎn)品的定價(jià)和實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的規(guī)律一致的時(shí)候，保險(xiǎn)公司獲得模型假設(shè)的收益，當(dāng)實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生比預(yù)期的要少，那么保險(xiǎn)公司就會(huì)獲取超額收益，反之則達(dá)不到預(yù)期收益，甚至虧損。我們說(shuō)的傳統(tǒng)保險(xiǎn)產(chǎn)品的收益來(lái)源，即死差、費(fèi)差和利差，都是模型假設(shè)、模型假設(shè)和實(shí)際運(yùn)營(yíng)偏差的一部分。那么怎么不讓保險(xiǎn)公司定價(jià)太高，弄虛作假呢？畢竟模型的假設(shè)和產(chǎn)品的定價(jià)，作為我們千千萬(wàn)萬(wàn)消費(fèi)者的始終處于弱勢(shì)地位，這就要依靠市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)和保險(xiǎn)行業(yè)的強(qiáng)監(jiān)管了。我們前面講保險(xiǎn)只有在保戶數(shù)量足夠多的時(shí)候才能在有效的概率統(tǒng)計(jì)上面運(yùn)行，當(dāng)保險(xiǎn)企業(yè)有大量訂單和豐富管線的時(shí)候，分散效應(yīng)可以為企業(yè)帶來(lái)更高的收益和更高的收益保障。怎么理解分散效應(yīng)呢，分散效應(yīng)是因?yàn)殚_始計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)的時(shí)候是按照單張保單存量業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單計(jì)算的，但是隨著單量的增加和產(chǎn)品的豐富，有些保單承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是相同的或者是對(duì)沖的，所以實(shí)際賠付的時(shí)候要比預(yù)先設(shè)定的小很多，不會(huì)出現(xiàn)同時(shí)需要賠付的情況。大V“山行”講過(guò)一個(gè)小故事非常貼切，我這里借花獻(xiàn)佛，幫助大家理解。一個(gè)人賣魚，有人買魚頭做剁椒魚頭，有人買魚身子做魚丸，有人買魚內(nèi)臟魚子做魚雜。如果大家都只喜歡吃魚頭，這賣魚的風(fēng)險(xiǎn)很大啊，進(jìn)貨肯定整條啊，就算魚頭漲點(diǎn)價(jià)，到時(shí)候魚身子魚雜賣不掉，可能還是不賺錢或者賠錢？現(xiàn)實(shí)世界是，你如果客流足夠多，總會(huì)有人吃魚頭，也有人搞個(gè)魚雜火鍋，這樣子，賣魚的風(fēng)險(xiǎn)就小得多。保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)，有保生，保死，保病，保意外，很顯然這些不同風(fēng)險(xiǎn)有些是相互對(duì)沖的，把千萬(wàn)上億份保單綜合總體看，保險(xiǎn)公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)比單獨(dú)看要小。舉個(gè)例子，意外死亡的多了（賠付多），是不是長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)就小了（非固定領(lǐng)取類養(yǎng)老險(xiǎn)受益）。分散效應(yīng)對(duì)于中國(guó)平安這樣的規(guī)模巨大，產(chǎn)品豐富的公司特別有優(yōu)勢(shì)，模型假設(shè)、模型假設(shè)和實(shí)際運(yùn)營(yíng)的差異，分散效應(yīng)是保險(xiǎn)公司盈利（虧損）的三個(gè)來(lái)源。四、保險(xiǎn)行業(yè)理應(yīng)暴利這部分我講一下保險(xiǎn)公司的投資。我們說(shuō)保險(xiǎn)公司在接受保費(fèi)的時(shí)候，也承擔(dān)了其風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)損失，其中保險(xiǎn)產(chǎn)品的定價(jià)是建立在過(guò)去的數(shù)據(jù)和公司自己的理解基礎(chǔ)上，但是其面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)是未來(lái)的，未來(lái)總是未知的。對(duì)于財(cái)險(xiǎn)部分，大數(shù)定律一般是可靠的，但是概率還有兩個(gè)規(guī)律，一個(gè)是肥尾效應(yīng)，一個(gè)是遍歷性。肥尾效應(yīng)(Fat tail)是指極端行情發(fā)生的機(jī)率增加，可能因?yàn)榘l(fā)生一些不尋常的事件造成市場(chǎng)上大震蕩。如2008年雷曼兄弟倒閉、2010年的南歐主權(quán)債信危機(jī)，皆產(chǎn)生肥尾效應(yīng)。我們可以理解其為黑天鵝事件，即發(fā)生的概率很小，但是造成的損失很大。什么是遍歷性呢？假如晚上有100個(gè)人去一家賭場(chǎng)賭博，其中99個(gè)人賭完了都賺了一點(diǎn)，只有一個(gè)人賭到輸光了。那請(qǐng)問，這家賭場(chǎng)是不是一個(gè)危險(xiǎn)的所在？答案似乎是并不危險(xiǎn)的，畢竟輸?shù)母怕手挥?%。好。還是這家賭場(chǎng)，我們干脆假定去一次的輸光率真的是1%。那請(qǐng)問，如果是同一個(gè)人，連續(xù)去了這家賭場(chǎng)100次，請(qǐng)問他輸光的概率有多大？答案是他幾乎肯定會(huì)輸光。這個(gè)道理就是空間上 —— 也就是同一時(shí)間一群人的集合 —— 的數(shù)學(xué)期望，和時(shí)間上 —— 也就是一個(gè)人連續(xù)去很多次 —— 的數(shù)學(xué)期望是不一樣的。在數(shù)學(xué)上，這就叫“沒有遍歷性”。如果空間上和時(shí)間上的數(shù)學(xué)期望相同，就叫“有遍歷性”。這還不是重要的，我們?cè)僭O(shè)想一個(gè)，假如這100人去賭博，都是從一萬(wàn)本金開始，其中99人每個(gè)人都賺了10元，但是其中一個(gè)人把一萬(wàn)虧光了，類似俄羅斯轉(zhuǎn)盤，所有人承擔(dān)的概率是一樣的，1%的可能性是倒霉蛋，但是贏了只能拿到有限的收益，輸了卻要接受慘痛的代價(jià)，這樣的游戲你會(huì)參與嗎？在足夠長(zhǎng)的時(shí)間里，費(fèi)尾效應(yīng)和遍歷性結(jié)合，保險(xiǎn)公司提供的又是強(qiáng)制性的兜底，意味著足夠長(zhǎng)的時(shí)間里面，保險(xiǎn)公司一定會(huì)發(fā)生致命性的風(fēng)險(xiǎn)，這意味著假如一家保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)100年，其中99年都是正常經(jīng)營(yíng)的年份，但是有一年發(fā)生了虧損，這個(gè)虧損足以超過(guò)其99年的全部盈利，所以說(shuō)長(zhǎng)壽的保險(xiǎn)公司很少。為了對(duì)沖這種必然發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)事件，保險(xiǎn)公司在正常年份的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不僅需要賺錢，而且需要賺大錢，才有可能熬過(guò)困難階段，長(zhǎng)久存在并為股東、社會(huì)和客戶創(chuàng)造價(jià)值。第一，保險(xiǎn)公司收入和支出在時(shí)間上的割裂的，而且可能時(shí)間跨度很長(zhǎng)，保險(xiǎn)公司管理層為了短期利益很可能出現(xiàn)低估風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)大規(guī)模的沖動(dòng)，第二，保險(xiǎn)公司又是高杠桿的企業(yè)，第三，長(zhǎng)周期一定會(huì)出現(xiàn)不可預(yù)料的重大風(fēng)險(xiǎn)，這三大因素結(jié)合使得保險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)必須慎之又慎。壽險(xiǎn)和健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)，預(yù)期壽命、醫(yī)療技術(shù)進(jìn)步以及長(zhǎng)期通脹水平三風(fēng)險(xiǎn)時(shí)刻存在，重疾險(xiǎn)中一些疾病的發(fā)病率可能會(huì)提高，健康險(xiǎn)中一些本來(lái)不能治愈的疾病現(xiàn)在可以治療了，而且有可能變?yōu)槁圆⌒枰L(zhǎng)期的治療。我們看看保險(xiǎn)公司遇到風(fēng)險(xiǎn)事件的經(jīng)典案例吧。第一個(gè)，中國(guó)平安投資富通巨虧200億。為布局海外金融平臺(tái)，中國(guó)平安于2007年投資富通集團(tuán)旗下的富通銀行。當(dāng)年底，中國(guó)平安子公司平安壽險(xiǎn)以億歐元的價(jià)格，從二級(jí)市場(chǎng)持有富通集團(tuán)9501萬(wàn)股份，成為富通集團(tuán)單一最大股東，后繼續(xù)增持至。始料未及的是，中國(guó)平安入股富通不到一年，席卷全球的金融危機(jī)爆發(fā)了，富通集團(tuán)出現(xiàn)嚴(yán)重的流動(dòng)性危機(jī)。到2008年下半年，富通股價(jià)已下跌逾96%。隨后，比政府出臺(tái)國(guó)有化救助方案，將其拆解出售，富通集團(tuán)資產(chǎn)大大縮水。按照相關(guān)協(xié)議，這一交易需要獲得富通集團(tuán)股東大會(huì)的批準(zhǔn)。但比政府并未依約尋求股東的同意。為平息股東的不滿，比政府成立了一個(gè)基金來(lái)補(bǔ)償富通集團(tuán)的股東。但這一補(bǔ)償計(jì)劃只涉及歐盟國(guó)家的機(jī)構(gòu)股東，而作為第一大股東的中國(guó)平安，不但始終被排除在重組之外，甚至連補(bǔ)償也無(wú)緣獲得。中國(guó)平安不得不于2008年底計(jì)提減值準(zhǔn)備金228億元。而其2008年年報(bào)顯示，中國(guó)平安對(duì)富通的投資共合人民幣238億元，由此損失超過(guò)90%。這樣的風(fēng)險(xiǎn)事件不僅僅是投資風(fēng)險(xiǎn)，更是XX風(fēng)險(xiǎn)，黑天鵝事件在足夠的時(shí)間中一定會(huì)出現(xiàn)。第二個(gè)，日本壽險(xiǎn)業(yè)整體利差損風(fēng)險(xiǎn)事件。上世紀(jì)末，日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)衰退，股市低迷，長(zhǎng)期利率不斷下降，壽險(xiǎn)業(yè)投資收益大幅下滑，加上日元升值，海外投資資產(chǎn)出現(xiàn)匯兌損失。1997年日本壽險(xiǎn)排名第 16 位的日產(chǎn)生命保險(xiǎn)公司宣布破產(chǎn)，成為戰(zhàn)后 50 年倒閉的第一家保險(xiǎn)公司。隨后，東邦生命、大正生命、千代田生命等6家保險(xiǎn)公司相繼破產(chǎn)。日本壽險(xiǎn)公司破產(chǎn)潮的根本原因是：保險(xiǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期銷售大量高預(yù)定利率的保單，平均預(yù)定利率達(dá)6%，泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，政府為擴(kuò)大內(nèi)需、刺激消費(fèi)，實(shí)行超低利率政策，面對(duì)巨大的利差損，非正常退保和滿期給付事件大量上升，保險(xiǎn)業(yè)整體償付能力不足，引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。1996年5月開始，中國(guó)人民銀行八次降息，一年期的存款利率從降至冰點(diǎn)?？焖俚慕迪?，讓中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)了巨額虧損。壽險(xiǎn)的預(yù)定利率在很大程度上決定著其收益率，而收益率正是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的重要體現(xiàn)。1996年中央銀行開始降息后，壽險(xiǎn)產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)凸現(xiàn)出來(lái)，于是保費(fèi)收入劇增，但因保險(xiǎn)資金運(yùn)用也以銀行存款為主，銀行利率的下調(diào)導(dǎo)致公司收益降低，遂出現(xiàn)巨額差損。以2003年高盛的研究報(bào)告稱，中國(guó)人壽，平安，太平三大壽險(xiǎn)公司的潛在利差損約為320億——760億。這只是保守估算。比如09年平安披露單平安一家的利損差高達(dá)800億。第三個(gè)，美國(guó)國(guó)際集團(tuán)流動(dòng)性危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)事件。2007年，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，席卷全球。美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（以下簡(jiǎn)稱AIG）是美國(guó)最大的保險(xiǎn)公司，總資產(chǎn)超過(guò)1萬(wàn)億美元。AIG購(gòu)買了大量次級(jí)貸款，為超過(guò)6000億美元的債券提供信用違約掉期保險(xiǎn)產(chǎn)品。2007年和2008年，此項(xiàng)業(yè)務(wù)分別虧損115億美元和286億美元。2008年四季度，AIG虧損617億美元，創(chuàng)美國(guó)公司歷史最大季度虧損，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)大幅下調(diào)AIG的評(píng)級(jí)，股價(jià)暴跌。重大虧損、評(píng)級(jí)下調(diào)、股價(jià)暴跌、追加抵押等危機(jī)事件環(huán)環(huán)相扣，引發(fā)連鎖反應(yīng)，僅用三天便使AIG走入絕境，大量保單持有人權(quán)益得不到保護(hù)，極易導(dǎo)致美國(guó)金融保險(xiǎn)業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。相信這三個(gè)案例已經(jīng)足以讓你領(lǐng)略到黑天鵝+高杠桿+遍歷性對(duì)于保險(xiǎn)公司的重大威脅了，在正常經(jīng)營(yíng)的年份理性有超額收益對(duì)沖這種風(fēng)險(xiǎn)。我們來(lái)看國(guó)際上保險(xiǎn)高手是怎么投資保險(xiǎn)公司的，這里就看巴菲特和他最看好的保險(xiǎn)公司，蓋可保險(xiǎn)吧。政府雇員保險(xiǎn)公司吸引人的地方，很可能是他們?cè)诶麧?rùn)方面所具有的優(yōu)勢(shì)。1949年，政府雇員保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)利潤(rùn)與保費(fèi)之比為，而根據(jù)貝斯特的分析，同期國(guó)內(nèi)全部133家上市的事故險(xiǎn)保險(xiǎn)公司中，該項(xiàng)比例僅有。1950年，由于整個(gè)行業(yè)趨勢(shì)發(fā)生惡化，貝斯特的分析顯示出，行業(yè)的保費(fèi)利潤(rùn)率已經(jīng)下降到3%，同期，政府雇員保險(xiǎn)公司的保費(fèi)利潤(rùn)率也下降到了18%。在1951年的前半年，所有保險(xiǎn)商在人身傷害險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)損失險(xiǎn)方面都出現(xiàn)了嚴(yán)重的虧損。同期政府雇員保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)率也出現(xiàn)了大幅度的下滑，勉強(qiáng)超過(guò)了9%，而馬薩諸塞州保險(xiǎn)公司則出現(xiàn)了16%的虧損，新阿姆斯特丹事故險(xiǎn)公司的虧損比例為8%，標(biāo)準(zhǔn)事故保險(xiǎn)公司的虧損比例達(dá)到了9%。這是一家理念獨(dú)特，有著光輝經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的公司。但是到了七十年代，飆車行為、慷慨的理賠委員會(huì)、欺詐索賠等等這些開始困擾著這家業(yè)內(nèi)收益最為可靠的公司。當(dāng)時(shí)，美國(guó)人口中年輕人比例之高，前所未有，滿街都是青少年駕駛員。他們喜歡改裝車輛，增大馬力，加裝閃光片，這些更加鼓勵(lì)了他們魯莽的狂歡?！皣?yán)重程度”——這是業(yè)內(nèi)用于形容意外事故率的詞 —— 呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。到了六十年代后期，通貨膨脹的發(fā)生更是讓修車費(fèi)用和意外事故的成本大大提高。而理賠評(píng)審委員會(huì)更是前所未有的慷慨，連斜視這樣的小問題都可以演變?yōu)榉稍V訟，成為有利可圖的消遣。如同雪片般飛來(lái)的莫名其妙的裁判，令保險(xiǎn)公司步履蹣跚，蓋可的CEO拉爾夫·佩克選擇了公司歷史上最糟糕的時(shí)刻放松承保政策，開始向體制外人士出售保險(xiǎn)。然而，這一新政策的實(shí)施帶來(lái)的令人興奮的新客戶，卻導(dǎo)致公司的更為昂貴的損失，索賠上升，準(zhǔn)備金下降。1974年到1975年，公司一直向媒體和董事會(huì)隱瞞了事實(shí)真相，直到一位董事會(huì)外聘的審計(jì)師透露了這一壞消息。索賠的總額已經(jīng)超過(guò)了公司的資產(chǎn)。1975年，蓋可保險(xiǎn)公司宣布令人難以置信的虧損，數(shù)字為億美元。在公司股價(jià)觸及42美元的高位之后，一路跌去90%，股價(jià)達(dá)到美元。后面的故事大家都比較熟悉，巴菲特入主，公司砍掉一切高成本保單，或提高這類保單的價(jià)格，將綜合成本費(fèi)用率重新回到100%以下，重回承保不追求規(guī)模、要追求利潤(rùn)的蓋克老路。我們看到丟失或者偏離保守的行業(yè)精神、過(guò)度追求規(guī)模，出售利潤(rùn)不高的產(chǎn)品、投資端激進(jìn)（AIG投資衍生品）都是保險(xiǎn)行業(yè)的大忌，這是一個(gè)專業(yè)度極高，對(duì)企業(yè)文化要求極高，對(duì)管理層自律要求極高的行業(yè)。五、行業(yè)展望衣食住行的基本需求滿足后，只有到一定的經(jīng)濟(jì)階段，市場(chǎng)對(duì)于保障性保險(xiǎn)的需求才會(huì)爆發(fā)，在投資性和分紅型的保險(xiǎn)產(chǎn)品中，利差是保險(xiǎn)公司的主要利潤(rùn)來(lái)源，保險(xiǎn)公司更像是一個(gè)集資做投資的投資性公司，其利潤(rùn)受資本市場(chǎng)和十年期國(guó)債收益率影響很大，由于非差異化的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，優(yōu)質(zhì)公司的凈資產(chǎn)收益率并不高。在利率高位運(yùn)行時(shí)期，由于實(shí)際收益率明顯高于定價(jià)假設(shè)（前期只有），所以利差帶來(lái)的利潤(rùn)最為可觀。這也間接導(dǎo)致保險(xiǎn)公司過(guò)度逐利，大規(guī)模銷售理財(cái)類險(xiǎn)種，實(shí)際上存在長(zhǎng)短期資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)和利率下行帶來(lái)的利差損風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，基準(zhǔn)利率持續(xù)走低，投資收益整體下降，保險(xiǎn)公司利差益逐漸降低，給保險(xiǎn)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)造成不小壓力。與此同時(shí)，隨著保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)化、客戶健康管理的推進(jìn)，死差開始增大，并成為利潤(rùn)主要來(lái)源。在中國(guó)平安姚波先生“平安壽險(xiǎn)價(jià)值深度解析”的PPT講解中有一張圖，大家可以看一下中國(guó)目前市場(chǎng)空間很大如果遇到危機(jī)可以緩沖。像九十年代10%的利率，保險(xiǎn)公司賣了很多虧損的高利率保單，但是利率下降，保單承保利率下降，新保單賣的多，也就緩沖回來(lái)了。當(dāng)然有損失，但是廣大的市場(chǎng)增量讓公司更安全。我們應(yīng)該感謝保監(jiān)會(huì)的強(qiáng)監(jiān)管，沒有這樣的監(jiān)管，保險(xiǎn)行業(yè)很容易陷入惡性競(jìng)爭(zhēng)，為企業(yè)帶來(lái)日后的雷。如果你發(fā)現(xiàn)保險(xiǎn)公司出售的產(chǎn)品很有性價(jià)比，那么大概率這家公司不能給股東帶來(lái)長(zhǎng)久的收益，也不能為保戶提供優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。我聽說(shuō)現(xiàn)在有大型的保險(xiǎn)公司在重疾險(xiǎn)的銷售中竟然是虧本的，令人不寒而栗，我因?yàn)槠髽I(yè)的管理層、文化排除了好幾家低估值的保險(xiǎn)公司，短期可能錯(cuò)失牛市來(lái)臨的翻倍機(jī)會(huì)，但也躲避了可能的炸彈。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，保險(xiǎn)公司紛紛發(fā)力“保險(xiǎn)+服務(wù)”，這其中“服務(wù)”二字涵蓋的范圍很廣，例如“科技服務(wù)”“醫(yī)療服務(wù)”“養(yǎng)老服務(wù)”等，可謂花樣百出，在保障屬性、金融屬性之外，保險(xiǎn)業(yè)的服務(wù)屬性得以空前挖掘。保險(xiǎn)公司充分發(fā)揮金融機(jī)構(gòu)的天然優(yōu)勢(shì)及資金實(shí)力，不斷延伸著產(chǎn)業(yè)鏈，試圖在保險(xiǎn)產(chǎn)品之外，構(gòu)建完整服務(wù)閉環(huán)，提升客戶體驗(yàn)度，增強(qiáng)客戶粘合度。如圖就醫(yī)360是平安好醫(yī)生與平安人壽合作推出的產(chǎn)品，只要你購(gòu)買了平安的重疾險(xiǎn)就可以199元/年的價(jià)格享受其服務(wù)，而如果沒有購(gòu)買其產(chǎn)品就只能購(gòu)買私家醫(yī)生，價(jià)格較貴，而且服務(wù)和就醫(yī)360也有差別。下圖是中國(guó)平安在2018年年報(bào)中披露的的客戶結(jié)構(gòu)?？萍紟?lái)效率，生態(tài)強(qiáng)化黏性，服務(wù)是保險(xiǎn)這種產(chǎn)品價(jià)值和利潤(rùn)的溢價(jià)所在，超市雞蛋打折大媽搶著去排隊(duì)，但是沒幾個(gè)白領(lǐng)不上班去搶雞蛋吧，因?yàn)榇蠹覍?duì)價(jià)值的判斷不一樣，一個(gè)企業(yè)應(yīng)該定位自身，服務(wù)目標(biāo)客戶，一個(gè)消費(fèi)者也應(yīng)該去尋找適合自己的產(chǎn)品，中國(guó)平安的優(yōu)勢(shì)主要在服務(wù)方面，如果預(yù)算緊張，追求性價(jià)比，確實(shí)應(yīng)該找一下小公司的產(chǎn)品。通過(guò)可以接受的保費(fèi)為自己規(guī)避掉可能的較大風(fēng)險(xiǎn)事件，通過(guò)企業(yè)謹(jǐn)慎經(jīng)營(yíng)，提供高價(jià)值的服務(wù)，保險(xiǎn)行業(yè)完全可以做到股東、社會(huì)和客戶的三贏，這就是我心中的保險(xiǎn)和保險(xiǎn)行業(yè)。如果你不喜歡保險(xiǎn)公司，那就買一份高性價(jià)比的保險(xiǎn)吧，如果你在乎服務(wù)，那就買一份高品質(zhì)的保險(xiǎn)吧，如果你對(duì)自己的投資能力很有自信，那就投資保險(xiǎn)公司吧。作者：貧民窟的大富翁鏈接：來(lái)源：雪球著作權(quán)歸作者所有。商業(yè)轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系作者獲得授權(quán)，非商業(yè)轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處。