相較于喜茶、奈雪、蜜雪冰城等新茶飲品牌在資本市場(chǎng)所受到的的追捧，茶企當(dāng)前的境遇實(shí)在并不好過(guò)。作為世界上最大的茶葉生產(chǎn)國(guó)之一，中國(guó)卻鮮少有以茶葉種植和經(jīng)營(yíng)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的上市公司。過(guò)去十年間，不斷有茶企試圖登錄資本市場(chǎng)，但卻沒(méi)有一家能摘下“A股茶葉第一股”的名號(hào)。根據(jù)中國(guó)茶葉流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，從2011至2021 年，我國(guó)茶葉內(nèi)銷(xiāo)總量由萬(wàn)噸增長(zhǎng)至萬(wàn)噸，呈現(xiàn)出持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2021年，國(guó)內(nèi)茶葉市場(chǎng)銷(xiāo)售總額達(dá) 3120億元，首次突破3000億元大關(guān)。可盡管茶葉市場(chǎng)規(guī)模龐大，目前國(guó)內(nèi)也只有天福、龍潤(rùn)茶兩家茶企成功在港上市，A股至今“顆粒無(wú)收”。2015年，來(lái)自福建的八馬茶業(yè)曾在深交所新三板掛牌上市，但在2018年4月，該品牌終止掛牌，并開(kāi)始謀求在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。2021年4月15日，八馬茶業(yè)遞交了IPO招股書(shū)，不過(guò)在2022年5月10日，其又主動(dòng)撤回了創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，并計(jì)劃于深交所主板上市。日前，八馬茶業(yè)的A股上市申請(qǐng)已獲受理并正式預(yù)披露招股書(shū)，IPO保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。據(jù)悉，八馬茶業(yè)此次ipo擬融資億元，相比上次的募資計(jì)劃額多了億元，擬用于打造公司武夷山茶文化生態(tài)基地。不過(guò)現(xiàn)階段，我國(guó)茶葉市場(chǎng)雖然企業(yè)眾多，但仍存在大量傳統(tǒng)的家庭作坊式生產(chǎn)企業(yè)及小型茶企，產(chǎn)品種類(lèi)豐富、銷(xiāo)售區(qū)域覆蓋廣的規(guī)模性企業(yè)屈指可數(shù)。由于企業(yè)數(shù)量多而分散，行業(yè)集中度低，不存在絕對(duì)的龍頭企業(yè)，所以單個(gè)品牌企業(yè)在整個(gè)茶葉市場(chǎng)中的市場(chǎng)份額占比仍較低。從2019年至2021年，八馬茶業(yè)在全國(guó)市場(chǎng)占有率都沒(méi)達(dá)到，分別為、、。此外同時(shí)期內(nèi)，港股上市的天福，還有此前分別提交了港股和A股市場(chǎng)招股書(shū)的中國(guó)茶葉和瀾滄古茶，三者在全國(guó)市場(chǎng)占有率分別都只有、以及。為何資本市場(chǎng)喜喝茶飲卻不愛(ài)喝茶？八馬茶業(yè)又能否迎來(lái)A股上市曙光？大公快消深入觀察。外購(gòu)茶葉占比大公司定位遭質(zhì)疑資料顯示，八馬茶業(yè)成立于1997年，是一家全茶類(lèi)全國(guó)連鎖品牌企業(yè)。相較其他茶葉品牌，該公司銷(xiāo)售的茶葉種類(lèi)幾乎涵蓋了全部類(lèi)別，比如烏龍茶、黑茶、白茶、紅茶、綠茶等，而其中以鐵觀音為代表的烏龍茶，則是八馬茶業(yè)的“明星”產(chǎn)品。此外，八馬茶業(yè)還銷(xiāo)售有茶具、茶桌、展示柜及茶食品等相關(guān)產(chǎn)品。根據(jù)招股書(shū)，八馬茶業(yè)銷(xiāo)售的茶葉主要通過(guò)三種方式獲取，一是自主生產(chǎn)，二是自主分裝，三是定制采購(gòu)。而有別于以自主生產(chǎn)為主的中國(guó)茶葉和瀾滄古茶，八馬茶業(yè)多年來(lái)所銷(xiāo)售的產(chǎn)品中定制采購(gòu)產(chǎn)品占比均超過(guò)50%，原材料、半成品及在產(chǎn)品占比則低于同行業(yè)平均水平?？梢哉f(shuō)，公司在絕大部分時(shí)間里都屬于茶葉的“搬運(yùn)工”，而非絕對(duì)生產(chǎn)者。據(jù)了解，目前八馬茶業(yè)采購(gòu)的主要物料為毛凈、茶葉半成品、定制成品茶、茶具、茶食品以及包裝輔料等。從2019年到2022年前三個(gè)月，公司主要物料采購(gòu)金額分別為億元、億元、億元和億元，占采購(gòu)總額比例分別為、、和。同時(shí)期內(nèi)，八馬茶業(yè)的營(yíng)業(yè)收入分別為億元、億元、億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為萬(wàn)元、億元、億元。2022年第一季度，八馬茶業(yè)增收不增利，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約億元，同比增長(zhǎng)；凈利潤(rùn)則為萬(wàn)元，同比下滑。圖源：八馬茶業(yè)招股書(shū)可以看出，八馬茶業(yè)每年采購(gòu)物料的金額，就占了當(dāng)年成品茶銷(xiāo)售的一半。相比之下，大公快消還注意到，八馬茶業(yè)每年的研發(fā)投入也非常之少。從2019年到2022年，八馬茶業(yè)研發(fā)支出金額分別為萬(wàn)元、萬(wàn)元、萬(wàn)元和 萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為、、和。此外截至今年3月末，八馬茶業(yè)的研發(fā)人員合計(jì)僅有11人，占總?cè)藬?shù)比例；核心技術(shù)人員6人，其中就包括公司兩位實(shí)控人王文禮和王文超兄弟。中國(guó)食品分析師朱丹蓬表示：“從研發(fā)投入方面來(lái)看，八馬茶業(yè)的創(chuàng)新力顯得猶為不足。”值得注意的是，對(duì)于八馬茶業(yè)的這一經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，深交所曾在今年上半年發(fā)來(lái)問(wèn)詢(xún)函。彼時(shí)八馬茶業(yè)剛主動(dòng)撤回于深交所創(chuàng)業(yè)板的上市申請(qǐng)，深交所就在審核時(shí)提到：八馬茶業(yè)研發(fā)投入占主營(yíng)業(yè)務(wù)比重較小，但與中國(guó)農(nóng)業(yè)科學(xué)院茶葉研究所、福建省農(nóng)業(yè)科學(xué)院茶葉研究所等多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行較多技術(shù)合作，并參與了多項(xiàng)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)及地方標(biāo)準(zhǔn)的起草和制定工作。對(duì)此，八馬茶業(yè)需結(jié)合同行業(yè)可比企業(yè)相關(guān)情況，進(jìn)一步說(shuō)明公司研發(fā)投入占比較小，但與多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行技術(shù)合作并參與多個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的制定工作的合理性；進(jìn)一步說(shuō)明公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，公司是否屬于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)、是否符合創(chuàng)業(yè)板定位。后續(xù)八馬茶業(yè)回復(fù)稱(chēng)，公司將傳統(tǒng)茶葉零售與新技術(shù)、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)業(yè)、新模式進(jìn)行了深度融合，屬于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，符合創(chuàng)業(yè)板定位。不過(guò)有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從業(yè)務(wù)重點(diǎn)來(lái)看，八馬茶業(yè)更傾向于從供應(yīng)商那里獲取成品并冠以“八馬”品牌、其他子品牌或者合作品牌的形式對(duì)外銷(xiāo)售，這一明顯區(qū)別于自主生產(chǎn)茶企的“貼牌”模式，實(shí)際并不利于品牌未來(lái)發(fā)展。外采產(chǎn)品推高資產(chǎn)負(fù)債率加盟模式拉低整體毛利率值得關(guān)注的是，由于定制采購(gòu)產(chǎn)品占比較高，一定程度上也推高了八馬茶業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。從招股書(shū)可得，2019年至2022年，八馬茶業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（合并）處于逐年攀升的狀態(tài)，分別為、、、，其中母公司資產(chǎn)負(fù)債率更是常年處于60%上下。圖源：八馬茶業(yè)招股書(shū)而與同行業(yè)茶企相比，數(shù)據(jù)顯示，八馬茶業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率也明顯高于瀾滄古茶和中國(guó)茶葉，與天福較為接近。并且，八馬茶業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（合并）也顯著高于這類(lèi)以茶業(yè)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率（合并）的平均值。對(duì)于這點(diǎn)，八馬茶業(yè)也于招股書(shū)中坦言，由于公司外采產(chǎn)品占比更高，使得流動(dòng)負(fù)債規(guī)模較瀾滄古茶、中國(guó)茶葉更大。此外，與基于經(jīng)營(yíng)模式及銷(xiāo)售渠道所選取的可比公司相比，八馬茶業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率還高于來(lái)伊份。這主要由于八馬茶業(yè)預(yù)收款項(xiàng)及合同負(fù)債、 應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)交稅費(fèi)占總資產(chǎn)比例高于來(lái)伊份，使得整體流動(dòng)負(fù)債占總資產(chǎn)比例高于來(lái)伊份，進(jìn)而使得公司資產(chǎn)負(fù)債率更高。圖源：八馬茶業(yè)招股書(shū)招股書(shū)顯示，目前八馬茶業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式主要直營(yíng)和加盟，其中直營(yíng)模式又分為線下直營(yíng)和網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售。截至今年3月底，八馬茶業(yè)門(mén)店數(shù)量超2700家，其中直營(yíng)店有400家。這也意味著，八馬茶業(yè)的加盟店數(shù)量已經(jīng)超過(guò)了2300家。不過(guò)雖然兩種經(jīng)營(yíng)模式下的門(mén)店數(shù)量有著近乎5倍的差距，但加盟店卻并沒(méi)有給八馬茶業(yè)帶來(lái)多高收入和毛利率。數(shù)據(jù)顯示，從2019年到2022年，八馬茶業(yè)加盟模式下的銷(xiāo)售收入分別為億元、億元、億元和2億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為％、％、％和％。同期，該模式下的毛利率分別為％、％、％和％。相比之下，報(bào)告期內(nèi)，八馬茶業(yè)直營(yíng)模式下的銷(xiāo)售收入（包括線下直營(yíng)及網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售）占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例則分別為、、以及。同期，線下直營(yíng)毛利率分別為％、％、％和％；網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售毛利率分別為％、％、％和％?？梢园l(fā)現(xiàn)，盡管八馬茶業(yè)加盟店的數(shù)量是直營(yíng)店近5倍，但前者毛利率幾乎只有后者一半，甚至還拉低了公司整體毛利率，門(mén)店實(shí)際發(fā)展質(zhì)量并不高。對(duì)此，八馬茶業(yè)指出：“公司以終端零售價(jià)的一定折扣比例向加盟商銷(xiāo)售產(chǎn)品，其毛利率低于直營(yíng)模式。”朱丹蓬曾指出：“八馬茶業(yè)的商業(yè)模式就是收取加盟費(fèi)，再將產(chǎn)品賣(mài)給加盟商，和蜜雪冰城等加盟企業(yè)類(lèi)似。"但他也同樣表示：“市場(chǎng)遲早會(huì)飽和?！庇谡泄蓵?shū)中，八馬茶業(yè)披露風(fēng)險(xiǎn)稱(chēng)，若公司的重要加盟商發(fā)生變動(dòng)，或是嚴(yán)重違反特許經(jīng)營(yíng)合同，或是不能很好地理解公司的品牌理念和發(fā)展目標(biāo)，則將會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及品牌形象造成不利影響。若加盟商因經(jīng)營(yíng)管理不善、經(jīng)營(yíng)資質(zhì)不全等問(wèn)題受到行政處罰、消費(fèi)者訴訟或食品安全事故相關(guān)訴訟，公司存在作為共同被告或主要責(zé)任方被行政立案調(diào)查、面臨民事賠償、行政責(zé)任的法律風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)公司商標(biāo)品牌、商業(yè)信譽(yù)產(chǎn)生不利影響。銷(xiāo)售費(fèi)用高企產(chǎn)品質(zhì)量難過(guò)關(guān)事實(shí)上，八馬茶業(yè)的擔(dān)憂不無(wú)道理。目前，網(wǎng)絡(luò)上關(guān)于八馬茶業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題的反映不在少數(shù)。在黑貓投訴平臺(tái)上，今年以來(lái)，就不斷有消費(fèi)者投訴稱(chēng)“八馬茶葉禮盒發(fā)霉長(zhǎng)毛”“八馬茶業(yè)有蟲(chóng)子”“八馬茶葉普洱茶夾雜頭發(fā)”“八馬茶葉大紅袍中有煙頭”等。圖源：黑貓投訴平臺(tái)早在2017年，八馬茶業(yè)就曾在央視《每周質(zhì)量報(bào)告》欄目中被曝光，烏龍茶樣品存在樣品質(zhì)量較差、污染物超標(biāo)、實(shí)測(cè)品質(zhì)低于明示等級(jí)等問(wèn)題。此外在2018年，八馬茶業(yè)還曾于公司網(wǎng)站首頁(yè)宣傳其產(chǎn)品為“2018博鰲亞洲論壇指定用茶”，并稱(chēng)公司擁有“博鰲亞洲論壇授權(quán)書(shū)”。然而隨后，博鰲亞洲論壇就在官微上斥責(zé)八馬茶業(yè)虛假宣傳，稱(chēng)其從未授權(quán)或許可八馬茶業(yè)任何產(chǎn)品。關(guān)于此事，后續(xù)雖以八馬茶業(yè)道歉收了尾，但仍對(duì)公司品牌聲譽(yù)帶來(lái)不良影響。數(shù)據(jù)顯示，從2018至2021年，八馬茶業(yè)共設(shè)涉及113起投訴、舉報(bào)事件。其中，虛假宣傳有63起，質(zhì)量問(wèn)題有23起，其他（產(chǎn)品執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、售假、超范圍經(jīng)營(yíng)等）則有27起。值得一提的是，在八馬茶業(yè)多次營(yíng)銷(xiāo)“翻車(chē)”背后，實(shí)際是公司日漸高企的銷(xiāo)售費(fèi)用。從2019年到2022年，八馬茶業(yè)的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為億元、億元、億元和億元，占各期營(yíng)收比例分別為、、、。此外同期內(nèi)，八馬茶業(yè)的銷(xiāo)售費(fèi)用也遠(yuǎn)高于瀾滄古茶、中國(guó)茶業(yè)等同類(lèi)公司。有業(yè)內(nèi)人士指出，由于八馬茶業(yè)經(jīng)營(yíng)的本質(zhì)是初級(jí)農(nóng)產(chǎn)品加工，在銷(xiāo)售上的投入大大高于研發(fā)投入，加之其經(jīng)營(yíng)模式比較倚重加盟和線上，從而導(dǎo)致產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)和質(zhì)量相關(guān)問(wèn)題頻出?！兜Z石商業(yè)評(píng)論》也曾表示，茶企通過(guò)茶葉“二道販子”收來(lái)的茶葉，不但質(zhì)量參差不齊，農(nóng)藥殘留等問(wèn)題的發(fā)現(xiàn)和管控難度也極高，食品安全風(fēng)險(xiǎn)高。這不但使資本望而卻步，也導(dǎo)致了我國(guó)茶葉出口的節(jié)節(jié)敗退。在朱丹蓬看來(lái)，之所以資本化道路不暢，主要是因?yàn)樾袠I(yè)還沒(méi)有進(jìn)入一個(gè)規(guī)范化、專(zhuān)業(yè)化、品牌化、資本化以及規(guī)?；碾A段?！澳壳爸袊?guó)茶企整體運(yùn)營(yíng)并不規(guī)范，內(nèi)部審計(jì)及原始材料等均需要不斷調(diào)整才能符合上市需求。考慮到上述情況，資本對(duì)這個(gè)行業(yè)是有取舍的。”目前來(lái)看，能否成為“A股茶葉第一股”或許不應(yīng)該是八馬茶業(yè)考慮的重點(diǎn)。在產(chǎn)業(yè)尚在規(guī)范化的過(guò)程中，傳統(tǒng)茶企能否沉淀下來(lái)完成自我變革，令資本市場(chǎng)看到茶葉的品質(zhì)與企業(yè)的價(jià)值，才是公司應(yīng)該關(guān)注的焦點(diǎn)。