編者按： 房地產(chǎn)公司，大多從一省、一域發(fā)展起來(lái)。在樓市熱火朝天的這些年，憑借著激進(jìn)擴(kuò)張、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)，越來(lái)越多的區(qū)域房企走向全國(guó)，躋身一線(xiàn)，向著千億銷(xiāo)售額沖擊。 但也有一些房企沒(méi)跟上激進(jìn)擴(kuò)張的步伐。他們或經(jīng)營(yíng)保守，深耕一域；亦或堅(jiān)守品質(zhì)，用更多時(shí)間打磨項(xiàng)目，卻錯(cuò)失擴(kuò)張良機(jī)。 搜狐 財(cái)經(jīng) 將選擇東、南、西、北、中不同區(qū)域，對(duì)平時(shí)關(guān)注度較少的二三線(xiàn)房企進(jìn)行分析，以幫助投資者和購(gòu)房者進(jìn)行獨(dú)立的判斷。 區(qū)域房企面臨諸多相似問(wèn)題：本土市場(chǎng)受外來(lái)房企分噬，對(duì)外擴(kuò)張又步履維艱。在政策收緊的當(dāng)下，他們將何去何從？ 本文為“進(jìn)擊還是固守，二線(xiàn)房企生存之道”系列報(bào)道第2篇。 點(diǎn)開(kāi)江蘇中南建設(shè)集團(tuán)股份有限公司（下稱(chēng)中南建設(shè)）首頁(yè)，先后兩個(gè)數(shù)字映入眼簾——“28”和“31”。兩個(gè)數(shù)字講述了一個(gè)企業(yè)從無(wú)到有，再到如今以1466億元銷(xiāo)售額位居房企第18位的增長(zhǎng)故事。 1988年2月23日，陳錦石懷揣5000元，從海門(mén)常樂(lè)出發(fā)，帶領(lǐng)一支28人的隊(duì)伍遠(yuǎn)赴山東東營(yíng)創(chuàng)業(yè)；1997至1998年，中南建設(shè)進(jìn)入地產(chǎn)領(lǐng)域，開(kāi)發(fā)南通CBD；2015年起，地產(chǎn)板塊銷(xiāo)售額三級(jí)跳，從225億猛增至1466億……中南建設(shè)高速發(fā)展的業(yè)績(jī)令外界側(cè)目。 不過(guò)，此般風(fēng)景背后，與銷(xiāo)售額一同高走的，還有中南集團(tuán)的對(duì)外擔(dān)保額。 8月5日，中南建設(shè)發(fā)布公告表示，為了公司業(yè)務(wù)發(fā)展需要，公司擬對(duì)萬(wàn)寧中南城房地產(chǎn)發(fā)展有限責(zé)任公司等11家未經(jīng)股東大會(huì)審議提供擔(dān)保的子公司提供合計(jì)約25.66億元的擔(dān)保額度。 11家子公司中，除5家公司新成立暫無(wú)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)外，剩余6家全部虧損，有兩家資不抵債。就在半個(gè)月前，中南建設(shè)另一則公告顯示，公司擬對(duì)臨沂錦悅開(kāi)發(fā)有限公司等8家子公司新增43億元擔(dān)保額度。 據(jù)搜狐 財(cái)經(jīng) 不完全統(tǒng)計(jì)，上半年來(lái)中南建設(shè)發(fā)布對(duì)外擔(dān)保公告已有近50條，數(shù)量逼近2018年全年。最新公告顯示，其累計(jì)擔(dān)保額超600億元，與同規(guī)模房企相比居于高位。 中南建設(shè)加速狂飆的后遺癥，仍需時(shí)間紓解。 中南建設(shè)于2009年借殼上市，自2016年將總部遷至上海后踏上快車(chē)道。 2018年，中南建設(shè)迎來(lái)高光時(shí)刻。年報(bào)顯示，2018年公司實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售面積1144.4萬(wàn)平方米，銷(xiāo)售金額1466.1億元，同比分別上升32%和52%嗎，首次邁入千億陣營(yíng)。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，中南建設(shè)2018年合約銷(xiāo)售額在上榜房企中排名第18位。 此外，2018年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入401.1億元，同比增長(zhǎng)31%。歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)大幅上升，同比增長(zhǎng)219%，至21.9億元。 與大多數(shù)房企相同，為擴(kuò)大規(guī)模，中南建設(shè)通過(guò)設(shè)立項(xiàng)目子公司在業(yè)務(wù)城市進(jìn)行物業(yè)開(kāi)發(fā)。由于子公司規(guī)模尚小，流動(dòng)資金吃緊，不少子公司需要母公司提供融資擔(dān)保以保證項(xiàng)目正常開(kāi)發(fā)。 近半年間，中南建設(shè)的對(duì)外擔(dān)保動(dòng)作愈加頻繁。 最新公告中，中南建設(shè)及其控股子公司實(shí)際對(duì)外擔(dān)保金額約為609.70億元，占最近一期經(jīng)審股東權(quán)益的350.43%；公司及控股子公司對(duì)合并報(bào)表外單位提供的擔(dān)保金額為約91.85億元，占公司最近一期經(jīng)審計(jì)股東權(quán)益的52.79%。 簡(jiǎn)單對(duì)中南建設(shè)擔(dān)保的子公司進(jìn)行統(tǒng)計(jì)可以發(fā)現(xiàn)，中南建設(shè)所擔(dān)保的子公司大多負(fù)債率超過(guò)80%，不少子公司處于虧損狀態(tài)。 以中南建設(shè)此前擔(dān)保的31家子公司為例，據(jù)搜狐 財(cái)經(jīng) 不完全統(tǒng)計(jì)，這其中大部分子公司資產(chǎn)負(fù)債率高于80％，8家子公司資不抵債。同期，除卻10家子公司未披露相關(guān)營(yíng)收數(shù)據(jù)，有家16子公司凈利潤(rùn)為負(fù)，13家子公司最近一期營(yíng)業(yè)零收入。 從擔(dān)保子公司所處地區(qū)來(lái)看，其中半數(shù)公司都位于發(fā)達(dá)地區(qū)周邊三四線(xiàn)城市。如諸暨、太倉(cāng)、梅州等地，部分公司為初創(chuàng)公司。 財(cái)經(jīng) 評(píng)論員嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，母公司加快對(duì)三四線(xiàn)子公司擔(dān)保的頻率，一方面是因?yàn)榻谀玫剌^多；另一方面，也因三四線(xiàn)城市銷(xiāo)售預(yù)冷，子公司流動(dòng)性資金緊張。 回溯中南建設(shè)過(guò)去兩年的動(dòng)作，其對(duì)于三四線(xiàn)城市的布局早有預(yù)兆。 也是自2016年將總部遷至上海，中南建設(shè)在拿地方面開(kāi)始提速。 年報(bào)顯示，2017年中南建設(shè)新增項(xiàng)目98個(gè)，戰(zhàn)線(xiàn)從江浙滬以及山東區(qū)域拓展至深圳、寧波、鄭州等29個(gè)城市，規(guī)劃建筑面積1400萬(wàn)平方米。 進(jìn)入2018年后，中南建設(shè)加快兼并收購(gòu)項(xiàng)目和中小型房企的速度。年報(bào)顯示，中南建設(shè)2018年新增項(xiàng)目111個(gè)，規(guī)劃建筑面積合計(jì)為1595平方米，新進(jìn)入重慶、合肥、石家莊、溫州、惠州、梅州、泉州等城市。 截至年底，公司共有303個(gè)項(xiàng)目，在建開(kāi)發(fā)項(xiàng)目規(guī)劃面積合計(jì)2807萬(wàn)平方米。未開(kāi)工項(xiàng)目規(guī)劃建筑面積合計(jì)1518萬(wàn)平方米。 中南建設(shè)在一季報(bào)中表示，2019年1月至3月新增項(xiàng)目12個(gè)，規(guī)劃建筑面積合計(jì)193萬(wàn)平方米。新增項(xiàng)目中長(zhǎng)三角、珠三角和內(nèi)地核心城市規(guī)劃建筑面積占比超過(guò)85%。其中不乏以42.8%溢價(jià)拍得的杭州江干區(qū)宅地，據(jù)悉該宅地出讓面積6.58萬(wàn)平方米，建筑面積15.14萬(wàn)平方米。 4月至6月期間，中南建設(shè)又在三線(xiàn)城市連落多子。新增項(xiàng)多位于鎮(zhèn)江、淮安、南通、紹興、揭陽(yáng)等中小城市。 據(jù)研報(bào)統(tǒng)計(jì)，今年1月到6月，中南建設(shè)公司新獲27個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目，累計(jì)拿地總價(jià)款達(dá)到269.15億元，同比增長(zhǎng)約11.84%。 從土地分布來(lái)看，近些年中南建設(shè)斬獲的土儲(chǔ)大多位于三四線(xiàn)城市， 2018年年報(bào)顯示，在中南建設(shè)未來(lái)合計(jì)可竣工的4325萬(wàn)平方米項(xiàng)目資源中，根據(jù)城市等級(jí)區(qū)分位于一、二線(xiàn)城市面積占比約39%，位于三四線(xiàn)城市面積占比約61%。 這意味著未來(lái)幾年中，中南建設(shè)將有大量位于三四線(xiàn)城市的貨值待銷(xiāo)。政策調(diào)控與三四線(xiàn)城市房地產(chǎn)降溫的背景下，一旦擔(dān)保子公司的銷(xiāo)售遇阻，中南建設(shè)“去化”壓力或?qū)⒓谐尸F(xiàn)，進(jìn)而影響公司負(fù)債水平。 從中南建設(shè)的負(fù)債情況來(lái)看，這樣的擔(dān)憂(yōu)不無(wú)道理。 2018年年末，中南建設(shè)賬面現(xiàn)金為204.17億元，同期公司的短期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債分別為106.87億元和73.27億元。中南建設(shè)在年報(bào)中表示，“公司的現(xiàn)金明顯超過(guò)一年以?xún)?nèi)要償還的全部有息負(fù)債?！? 賬面現(xiàn)金能夠覆蓋短期負(fù)債，看似中南建設(shè)并無(wú)償債壓力。但如果將中南建設(shè)204.17億現(xiàn)金中約三成受限資金考慮進(jìn)去，中南建設(shè)一下就變得捉襟見(jiàn)肘起來(lái)。 2018年年末，中南建設(shè)使用受到限制的貨幣資金共計(jì)71.06億元，扣除受限資金后，公司可動(dòng)用的現(xiàn)金為133.11億元。 中南建設(shè)亦有意在降低負(fù)債率，從已公布的一季度財(cái)報(bào)來(lái)看，中南建設(shè)的總負(fù)債率由2018年末的91.69%，下降至2019年一季度末的91.56%，減少0.13個(gè)百分點(diǎn)。 2019年第一季度末，公司有息負(fù)債總額約為582.6億元，短期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債共計(jì)約132.0億元。同期，公司賬面現(xiàn)金總額約為244.2億元，受限金額未公布。 融資方面，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年1月至5月中南建設(shè)融資金額達(dá)244.63億元，在房企中屬較高水平。6月至7月，中南建設(shè)再發(fā)債39.3億元人民幣，又以10.875%的中高水平利率分三次發(fā)行美元票據(jù)，累計(jì)5億美元。有分析認(rèn)為，中南建設(shè)美元票據(jù)利率較高或與其對(duì)外擔(dān)保額過(guò)多有關(guān)。 2016年至2018年三年間，中南建設(shè)房地產(chǎn)板塊的銷(xiāo)售額分別為502億元、963億元和1466億元，年增長(zhǎng)率分別為119.21%、91.83%、52.23%。 越過(guò)千億大關(guān)后，中南建設(shè)為自己定下目標(biāo)——三至五年內(nèi)沖入第一梯隊(duì)。業(yè)績(jī)目標(biāo)刺激下，中南建設(shè)的逆流舉措可以理解。 值得注意的是，在中南建設(shè)上半年新獲的27個(gè)項(xiàng)目中，僅有12個(gè)項(xiàng)目由中南建設(shè)持有全部權(quán)益，余下15個(gè)項(xiàng)目均采取合作開(kāi)發(fā)的形式。合作模式下，中南建設(shè)在低投入、廣布局做得高數(shù)據(jù)的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)亦得以分?jǐn)偂? 中南建設(shè)公布的2019年上半年的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)顯示，公司累計(jì)合約銷(xiāo)售金額811.9億元，比上年同期增長(zhǎng)24%；累計(jì)銷(xiāo)售面積約646.0萬(wàn)平方米，比上年同期增長(zhǎng)24%。 一邊是銷(xiāo)售額不斷攀升的黑馬房企，另一邊中南建設(shè)則因凈利潤(rùn)過(guò)低受到外界質(zhì)疑。 2016年和2017年，中南建設(shè)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入分別為269.83億元和224.13億元，毛利率分別為18.08%和15.57%。但其歸母凈利潤(rùn)卻僅有3.39億元和6.03億元，扣非后僅剩3.67億和1.1億元。 繼續(xù)沖擊第一梯隊(duì)的進(jìn)程中，中南建設(shè)將提高凈利潤(rùn)擺上戰(zhàn)略高地，從其前后兩次發(fā)布的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可見(jiàn)一斑。 5月底，中南建設(shè)發(fā)布公告，擬向激勵(lì)對(duì)象授予期權(quán)約1.38億份，占總股本3.73%。去年8月，中南建設(shè)曾發(fā)公告向49名激勵(lì)對(duì)象授予2.16億份股票期權(quán)，占總股本的6.27%。 中南建設(shè)將前后兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的行權(quán)指標(biāo)都定為“凈利潤(rùn)”。 據(jù)公司2018年8月公告，2018年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃將分三年行權(quán)，業(yè)績(jī)考核要求為2018、2019、2020年度凈利潤(rùn)與2017年相比增長(zhǎng)240%、560%、1060%。 今年5月底公布的計(jì)劃業(yè)績(jī)考核在前一期公告的基礎(chǔ)上，要求2021年相對(duì)2017年度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)1408%。 如按中南建設(shè)2017年歸母凈利6.03億元計(jì)算，中南建設(shè)2021年凈利潤(rùn)需達(dá)84億元才能完成既定目標(biāo)。（文/黃海)